一直以来，金融界主要的理论家们从未丧失过热情、对创新的痴迷、对各自研究成功重要性的执著。除保罗·萨缪尔森外(他是一位年过九旬的资深理论家，并赢得了评价而非行动的权力)，所有那些人都一直忙于，甚至有时痴迷于金融创新，以使市场更有效地运作，并保护大众投资者免遭损失。

这一宏伟的目标提出了极好的想法:哪些力量可使现实市场的功能与资本理念所定义和描述的更加相似?尽管在现实世界里，信息的传播和理解方式绝不会与有效市场假说所描述的一样，但是资本资产定价模型所阐述的风险与收益之间正向的系统相关性却越来越明显。

正如在第2章行为金融理论结尾处提出的那样，这就是市场中那些正在运行的力量未来的发展方向。事实上，以下对金融从业者创新的讨论将展示积极型投资者在寻求超额回报(或阿尔法)时，是如何创造新投资策略或金融工具的，并且它们持续地推动着市场向均衡移动，向理论预测的联系和反应方向移动。

保罗·萨缪尔森是位最具洞察力的理论家，为了能够顺利地完成本书，我又去他办公室拜访了他。1989年，他也是在这间办公室接待了我，那时我刚开始着手对《投资革命》的研究。当我告诉他我将推出新版本的计划时，他声称:“在经济学中，理论与实际运用的融合在这里最明显。”

萨缪尔森一直认为，股票市场上“没有飞来横财”。即使有人的交易记录表明他们在经风险调整后胜过了平均水平——获得了专业金融人士所说的正阿尔法，但毫无疑问，识别正阿尔法是极其困难的。由于基准的模糊以及任意的风险衡量标准，所以我们想要界定的阿尔法，或击败市场，通常只是系统风险(或贝塔)的回报罢了。所以，即便你真的听到有人今年赚到了阿尔法，那也不能说明他在来年会再续佳绩。

1974年秋，萨缪尔森在《投资组合管理期刊》的第一期上就曾发表过该观点，我在《投资革命》的第一版中也引用了他当时的原话:

他们同时也为长持股票的投资人提供服务；但我认为，他们在老式研究所教育所得到的，比在这种明显且普通的操作中所赚取的费用多得多……相关的证据明显支持我的假说，那就是大多数基金经理人都应该辞去工作，改行成为水电工、教希腊文，或者担任公司经理人，这样他们还可以为提高国民生产总值带来一些贡献。虽然这种诅咒似的建议是个好的建议，但显然不会有人热切地接受这个建议。如果没有人推一把，很少会有人甘心跳楼自杀。

虽然过去是位经济学家，但萨缪尔森对行为金融有着很复杂的感情，他曾挖苦地把它定义为“对金融助理教授所认为的不做最理性事情的人的研究”。不过萨缪尔森开始研究行为金融可不是件偶然的事情。正如耶鲁大学的罗伯特.希勒(RobertShiller)最近在一篇文章中说的那样，“现在是回顾过去的好时机，萨缪尔森是典型隔代模型(canonicalintertemporalmodel)的主要创始人之一，并且该理论是许多新古典金融理论的基石，同时，他也预期行为金融会获得较大地发展。这也就是说以最大化为目标的金融和行为金融理论是同时诞生的，可以说它们是一对姐妹。”为了佐证这一点，希勒还引用了萨缪尔森在1937年发表的经典论文《关于效用度量的一个笔记》(ANoteonMeasurementofUriliry)中的一些观点，在该文中，萨缪尔森认为，并不是所有人都是时间一致的。3正由于人们认识到自身的这一弱点，他们常以一些试图使未来变得确定的央定来控制自己的行为，比如，有些人把人寿保险当做强制性储蓄措施。

萨缪尔森很钦佩尼曼，但把他在行为金融领域的很多研究看做“许多噪声”。萨缪尔森认为对行为金融的最终判断标准就是你是否能从中赚钱。他曾指出大多数投资者“根本就不懂得如何利用行为异象，即便他们怀疑有效性并是行为金融迷"。这些犀利的语言揭露了萨缪尔森对真实投资世界的深刻理解。事实上，他们自身的非理性部分是因为他们不愿意接受波动性和风险以达到中均的收益。

正如萨缪尔森所言:“我发现无数的投资者都不擅长于概率分析和组合最优化。大多数人只关心如何规避风险，并且他们对风险的厌恶远大于对收益的喜好，尽管这并没有消除他们赌马或赌狗、买彩票、玩宾果游戏的可能性。”他还说:“人们对赌博有种独特的喜好。但这与他们对管理自己财富这一严肃事情的反应方式是相互独立的。这时，他们格外怕输。”

那么，在萨缪尔森看来，有时候正阿尔法的存在不但不是有效市场假说的例外，反而是对该假说逻辑上的证明。通过比其他投资者更早获得内幕消息，发现其他投资者忽视的错误定价资产，一个投资者可以获得阿尔法，即在经风险调整后胜过市场，但该情形很少见。萨缪尔森认为:“阿尔法被纠正后市场还是有效的，而且拥有更多信息的人获利也是合乎逻辑的。尽管行为金融理论认为大部分投资者是不理性的，但并不意味着整个市场是非理性的。尽管你在市场上98%的资金是非理性的，但你还是得承认有效市场假说。”

萨缪尔森坚信有效市场假说并不是教条，也相信绝大多数击败市场的证据是转舜即逝的，因为它们是靠运气取得的。他说“熊彼特教我‘这世上没人有特权，你才是自己的主宰。””他还补充道:“熊彼特过去常说，资本帝国豪华宾馆的上等房经常都是满的，但每次住的都不是同一个房客。”

然而，萨缪尔森对待这个重要的问题并不武断。他认为，“我被曲解的观点是现代商业交易展示了我所说的有限微观效率(limnitedmicroeficiency)。只要少部分持有相当数量资产的投资者在与一些无知投资者的交易中获利，那么就能靠经验发现市场的有限效率。价格的这种不正常波动对于敏感的投资者来说可是件好事，他们会采取行动消除异常，并从中获利。”他曾以富有色彩的话表达了同一观点:“我对这类情形的攻击并不是只针对或主要针对那些实际投资者。越少人精通此道，我们就越快乐。”

相比于真正的随机漫步，所有这些市场活动的结果是个更加复杂的事件状态。正如萨缪尔森指出的:“在无数人仔细斟酌有关未来的信息后，从实用性角度说，它们已经包含在当前的价格模式中了。这使得价格行为很像数学家们所说的‘鞅’在下一刻，它的变化可能比市场指数快，也可能比市场指数慢。”股价很难预测，因为股价本身就是对未来的预测，虽然这是个悖论，但却是正确的。

市场行为的这种复杂性使得股价在短期内有朝一个方向变化的动量，但在长期中，随着可获得的信息越来越多，这种动量将可能改变。萨缪尔森把这种现象描述为，“从微观经济学上说，在短期内，正动量‘蓝噪声’而非完全随机的‘白噪声’占主导地位，而在长期内产生了向均值的反转，即市场发出‘红噪声’面非‘白噪声’或‘蓝噪声’。”

在这一点上，萨缪尔森和希勒的观点是一致的。希勒曾想研发出一个详细案例以展示市场的宏观无效性(macro-inefficiency)，即上涨泡沫(upbubble)和下跌泡沫(downbubble)是如何发生的。萨缪尔森非常认真地对待该问题，他说:“自认聪明的我可不敢靠择时(timinghids)获利，择时旨在用标准普尔500指数赌宏观经济巨浪是向上还是向下。”

从长期看，因为广大投资者开始意识到过高或过低的价格，因此市场最终回归到平均水平。换句话说，市场中总有一股力量驱使市场达到有效，尤其是当价格偏离均衡价格一定程度时，市场就会自动地驱使投资者做出决策，改变市场价格变动方向。

现在，关键问题是，在短期中，你能否能识别这些模式并获利。萨缪尔森认为，大多数投资者是不可能做到的，因为他们往往盲目地认为每只证券都会平稳地升值。“唉，知道这些模式并不会获得丰厚的交易回报。《圣经》上说，‘记住和遗忘都是需要时间的’。唉，我们需要一本更好的书以告诉我们什么时候应该做出调整。”他还总结说:“没有哪本书会使你富贵；没有哪本书会使你的富贵长存:倒是有很多书会加快你财产的流失。没有哪个成功交易者能把以计算机享受艰辛生活的艺术传授给他的姐夫。这也就是说，相比于我们这此平凡投资者，那些专门为亿万富翁管理钱财的人只能渴望更早地开始学习。”

萨缪尔森最终的结论可以说已经过时了:投资组合的广泛分散化是一种高枕无忧地管理一生储蓄的精明方式。正如哈里，马科维茨(HarryMarkowitz)1952年说的那样:“那种不能表达分散化优越性的行为准则，无论是作为假说还是作为格言，都应加以拒绝。”6只要对大多数投资者的经历稍作分析，我们就能看到这句看似简单的话中的大道理了。大多数情况下，即便是那些谦虚的人前来向专家讨教理财之道，也会失望面归。萨缪尔森承认说:“是的，有少数巴比.鲁斯(BabeRuths)所获得的同报超过了大众。也有少数，并且是极少数交易者在长期中击败市场平均水平。但问题是你和我谁都不能识别他们。”但如果我们能呢?“我们不能以低价获得他们高超的技艺和能力。如果我们固执地寻找他们，我们将会为此付出沉重代价。”

萨缪尔森的思想充满着活力、生气以及异常的清晰性，任何年龄的人都会对此感到震惊。萨缪尔森的研究和理论分析现在仍然是一流的。我们特别感谢他能与我们共处这么长的时间，因为他给后代留下了一大群学生，其中很多人后来都成为著名学者。后面的三章将会详尽介绍他的两个学生和一个学生的学生。他们分别是:哈佛商学院的罗伯特C.默顿、麻省理工斯隆管理学院的罗闻全(AndrewLo)以及耶鲁大学考尔斯基金会的罗伯特·希勒。

默顿在数学上有相当高的造诣。他最初是作为萨缪尔森的助手开始研究经济学和金融学的。他曾协助布莱克和斯科尔斯共同研发期权定价模型，并因此而获得了诺贝尔奖。然而，默顿不再从事理论结构方面的研究工作。相反，他开始充满激情地设计基于资本理念的新制度，其目的是帮助投资者克服我们在第1章和第2章所谈到的行为异象。这里，他的数学功底能发挥作用，但却与他想要实现的目标只有偶然联系。

罗闻全是默顿在MIT教的最出众的学生之一，可以说，默顿是罗闻全在金融学的启蒙老师。罗闻全几乎听过默顿的每一门课。罗闻全追求的目标与默顿对制度的强调在很多方面都是一致的，但他采取了不同的方法。由于罗闻全坚信“进化力量”的威力，所以他更倾向于解释制度的“变迁”而不是创造新的制度形式。其工作引发了我们以重要而新颖的观点看待如下发展的更深刻意义:以美分而非以1/4美元对股票定价，以及在我们这个时代发展最快的机构形式之一——对冲基金的作用。

希勒有很长一段时间很喜欢研究金融市场的波动性。他曾论证过市场上的波动性远大于在理论上决定资产价格的基本面状况。对该领域的研究促使他把注意力转向经济繁荣与萧条交替循环模式，并且这最终给他带来的荣誉甚至超过了他在学术界出版的那本书——《非理性繁荣》。该书于2000年末股市达到巅峰时出版发行。虽然繁荣与萧条交替循环模式不是资本理念的组成部分，但资本理念是希勒研究框架的一部分。

所有这些都包含了保罗·萨缪尔森的功劳。