温莎跨步闯进1971年。短短六个月内，股市从1970年5月的低点向上猛冲了40%。在这么短的时间里，投资者的投资欲望经历了典型的演化过程，起初他们关心股票质地，而后就放弃了原则，投机的痕迹越发明显。我们经常可以感觉到这种改变的发生，我们不会去买的那些股票会在越来越高的价位上活跃换手。出现这种情况，主要是因为资产市场的参与者增加了，新进入市场的机构投资者们相互激烈竞争，这导致很容易发生慌乱的买卖行为。由于逆向操作有其优越性，所以我们试图让所持有的股票在这样的市场环境下达到收益最大化。这看起来是容易办到，因为市场一路欢快地奔跑，股价都已经脱离了基本面定律，投资者已经全然忘记了股票的内在价值。

漫步在危险丛林

能够描述这个时期，或者整个1971年的最好的一个词可能就是自相矛盾。虽然我们获得了可观的收益股利和不菲的资本收益，可是我们的净资产增加却显得过于缓怪。虽然获得了这些收入，可是到1999年会计年度末的时候，在我担任投资组合经理期间温莎基金的净资产增加第一次落在了标准普尔500的后面，相差5个百分点。我们发现这样一个现象，我们根据自己的基本面模型选择的低市盈率公司如果实现或者超过了预期的增长，市场通常并不给予我们应得的奖励。相反，如果实际每股收益不如预期，市场对它们的惩罚却经常毫不仁慈，1970-1971年的股市恢复和历史上所有的股市快速恢复一样，它们都遵循一个共有的模式：市场持续好转，而公司业绩的恢复要滞后6个月左右。1971年上半年的时候，市场回暖已经9个月了，接下来的三四个月要证明这种回升是否具有持久性。看来公司年底收入获得大幅增长是众望所归。虽然大家都这么盼望，可是一个问题产生了：市场是否会有足够的耐心，是否能坚持一个季度或者更多个季度，继续忍受那些公司黯淡的业绩，或者等待收入的增长?我相信赶紧撤出要相对安全许多。沮莎的买卖记录很清楚地反映了这个判断，股票的卖出量远远超过了买入量，两者之比达到3：1。

股市继续好转，温莎更加落后—这对于我来说是一种全新的体验。如果要我就这个时期的不完美表现做出解释，我只能重申我们不能拿股东的钱去做愚蠢的冒险，市场再怎么疯狂也不能那么干。从之后几年就可以看出，我们的力量总是来自我们的该懊，而我们的对手却决然要以身试险，随着1971年渐行渐远，我们以最快的速度闪到一旁，我们需要规避巨大的风险，等待更适宜的投资时机。由于我们采取了这种措施，再加上投资组合中那些“固有成员”也表现不佳，我们被热情高涨的市场甩得很远。

这就是低市盈率投资者必须面临的困难处境。我们很少能在市场拐点出现之前大放异彩，我们只是希望在拐点出现之后能够幸存，所以根本不打算在最后的疯狂中火中取栗。