从我上任后的第一个完整年度1965年开始，温莎每年的业绩都超过了标准普尔500.看起来情况非常不错。我们经历了20世纪60年代末疯狂激情市场的磨炼，这段时期我们不忍提及，许多参与短线投机的基金火爆，并在三四年的时间内获得了非常高的回报，温莎只能存在于它们的阴影之下。但是在获得了荣誉和金钱之后，许多基金不久却又突然崩塌，被市场埋葬。其他的这类基金也逐渐褪色，因为它们已经不能得到投资者的充分信任了。在一个下跌的股市中，你没法出售希望和梦想。1969年，道琼斯指数下滑了15%，跌到800.36点。进入1970年后，市场越发压抑，5月26日道琼斯指数跌到了631.16点，和四年前在1000点上下徘徊时相比下落了37%。

综合性企业和中国票据

在其他基金一个个捶胸顿足，自我惩戒之时，温莎却兴冲冲投身进了这股市的一片惨烈废墟之中。温莎虽然1969年稍微下跌了一点，但收益率还是比市场平均好差不多5个百分点，和挣扎中的快速获利基金公司相比则高出10-20个百分点。我们的投资组合中包含的公司经营稳健，市盈率低，在困难时期能够坚持下去，所以，如果股市出现更好的投资机会，我们随时可以没有损失地抽回资金并重新投资。

在这样的市场环境下，一批综合性企业引起了我们的极大关注。综合性企业在20世纪60年代后期一路壮大，大受瞩目，主要是因为市场那时大肆鼓吹“整体大于部分之和’的发展理念。它们中间有几家几乎到了家喻户晓的程度，比如美国国际电报电话公司(ITTCorporation)、利顿工业公司(LittonIndustries)、海湾西部公司(Gulf+Western)和LTV公司(LingTempcoVought)，这几家是最出名的。它们的成功大多数源于高眩远瞩的企业领袖—或者可以说是20多年后风风火火的企业狙击手。的先行者，他们采用的方法类似，但个性却彼此迥异。ITT的哈罗德·格林(HaroldGeneen)是一个满脑子数字、纯粹由理性主宰的人。不管一家公司制造的是汽车还是鱼钩，经营的底线告诉他经营方法都一样。海湾西部工业公司的创始人查利·布奋登(CharlieBluhdorn)更像是一个香莽的赌徒，LTV公司的总指挥吉米·林(JimmyLing)建立他的公司使用的方法则和大多数人玩大富翁(Monopoly')游戏差不多：掷骰子在棋盘上一圈一圈的巡游，如果来到的地盘还未被他人占有，那么赶紧把它买下。如果已经被别人占有了，那么仍然要想方设法把它买下。

这些综合性企业财务战略的核心非常简单：把市盈率不断推高到投资者可以接受的最高高度，然后用自己的股份去购买相对低估值的资产，这些股票后来被叫做“中国票据”。由于高市盈率的缘故企业收益大幅增加，于是整体的价值就大于部分之和了——这种资本游戏会不断进行下去，当然最终会到达一个极限。当每次投资者失去自制力的时候危险也就到了。某些类别的收益最终会无法满足预期，而在另外一些公司，合井增效的承诺可能无法兑现。于是，随着股票促销手段的加强，投资者反而开始对这样的高市盈率产生了怀疑。然后，股市开始衰落，这让这些公司遭到了致命一击。17T、海湾西部和其他许多综合性企业从高峰到低谷，落差惊人。

投资者为了去那育草更绿的牧场，往往选择迫不及待地离开，过激反应使股价一落千丈。许多响当当的公司沦为地下商场的廉价货。

投资者们惊慌失措，群体心理击败了理性分析，这创造了不可多得的投资机会，温莎从1970年夏天起开始买进综合性企业的股票。这些股票1971年时已经占了温莎9%的资产，到1972年时又翻了一倍。综合性企业和那时的银行或者公用事业公司一样，也是有的经曹成功有的经营失败。我们认为自己购买的综合性企业股都是经受住了时间和逆境考验的佼佼者，而且我们发现，它们充分发挥了作为综合性企业的最大优势：让现金流向更赚钱的领域流动并和产品搭配。