在20年代的市场中，通货膨胀的因素并未纳入人们的考虑范围，因为在整个这一时期价格水平一直保持稳定。然而，这一因素在1936年到1937确实成为投资者和投机者所考虑的因素；因为在1932年6月的最低点和1937年5月的最高点之间。

批发物价上升了大约90% (这可以跟1949年和1959年近期的高点之间，该指数只上涨了19%相比较),你们可能会有兴趣知道，从1901年到1910年，批发物价指数稳步上升，总共达到17.5%-比50年代的上涨率高出不少，尽管如此，在那十年中，股市经历了两次下跌，每次都跌掉大约50%,持续到1937年3月的上涨也有将近50%的跌幅随之而来。

我们看到，若将商品物价的上涨看做影响股市的因素，过去的经历包括两点事实。

第一，在本世纪的大部分时间里，通货膨胀一直都是存在的而且是经常的，其平均上涨率高于自1949年以来我们所见到的通胀率。这并没有阻止股市在大幅上扬之后发生令人惊慌的下跌。

第二，在这一期间，投资者及投机者对通货膨胀对股市影响的看法发生了极其巨大的变化。出乎人们意料的是， 1914年以来的6次熊市中的3次同时伴随有批发物价指数的上升-其中两次上升幅度还相当大。

阿诺德·本哈得( Arnold Bernhard)在他最近出的一本书即《普通股的估价》(The Evaluation of CommonStocks ) 中指出，在1949年熊市的底部，许多金融专家撰文认为通货膨胀对普通股市场是一个不利因素——那时价格水平在1946年~1949年三年间上涨了几乎40%.这些以往的记录清楚地表明通货膨胀对股市的影响主要是通过人们的主观情绪发挥作用的，当批发物价指数与股市恰好同时上涨时，它就发挥了重要的利多作用。当股票价格明显下跌时，投资者们就好像忘掉了通货膨胀一样。

最近，市政大厦(Town Hall)的执行秘书威廉·米勒(William Miller )促使我注意到通胀因素的一个算术特征：在当前的水平上，对大多数投资者来说，免税的债券收益率是普通股股票每股收益率的两倍。

其中，后者的收入税因素已被考虑在内。因此，今天的免税债券投资者可以从其债券利息收入中相应留出每年2%作为预防未来通货膨胀的基金，同时他的债券仍能得到与普股股票一样多的收益，并且同样可以随时变现。

在我们当前的经济中有许多因素是以前的牛市所不曾有过的。你们中大多数人会想到普通股投资的大幅度普及一尤其是随着养老基金的其他机构持股人的入市——是这些新因素中的重要一项。关于这一点，我可以列出一些疑问，因为1929年普通股投资的普及率可能与今天相差无几。

纽约证券交易所指出股票投资人的数量差不多翻了一番——从600万到1200万，并将之作为说明普通股地位大为加强的一项指标，这一现象也是长期牛市所具有的特征。

毫无疑问， 1921年到1929年的牛市中，股票持有人的数量也有相似的增加。事实上，西蒙珀尔(Simon-Pure )的经历说明了，小规模投资人的数量的增多意味着未来股市危险性而非稳定性的增加。