格雷厄姆价值计算公式:价值评估模型的两大缺陷

所有的评估模型都有其缺陷。格雷厄姆内在价值计算公式仅仅是建立在对其收益进行评估的基础上，却忽略掉了非运营资产或负债中可能存在的积极性或者消极性因素。

假设一位投资者试图对两家公司进行评估，最终决定哪家公司相对而言是更优的投资选择，公司A与公司B每股收益都为1美元，预期未来7年都将以10%的速度增长，两家公司的股票都价值10美元每股。那么投资者应该购买哪家公司的股票呢？

市盈率增长模型显示这两只股票别无二致，然而这个结论是充满误导性的。假设公司A的资产负偾表上每股有5美元现金，而公司B的资产负偾表上是每股5美元负偾且没有现金结余，尽管价值评估模型涵盖这个因素，但对于投资者而言，公司A（现金充裕的公司）相对于公司B来说是更优的投资选择。

这就是为什么投资者在做出投资决策之前不仅要看公司的收益率，同时也需要看公司的资产负债表，看看公司非运营性资产或负债情况。

另一个缺陷与高利率的负面性效应有关。股票的市盈率是否能够摆脱高利率的影响呢？答案当然是否定的。针对这个问题，格雷厄姆提出了自己的解决途径。格雷厄姆建议，如果公司债券的长期利润率超过了4.4%，市盈率就应该相应下调。格雷厄姆之所以将长期利润率的节点设计在4.4%,是因为1964年AAA级公司平均盈利税率为4.4%。1974年9月18日在纽约举行的金融分析师研究基金会与特许金融分析师研究院共同举办的一次研讨会上，格雷厄姆提出了其升级版的计算公式。

升级版的公司内在价值计算公式中，格雷厄姆将本期收益率以及AAA级公司债券的收益率也计算在内：

每股内在价值=EPSX8.5+2gX4.4+y

式中：8=增长率；y=AAA级公司债券的产出收益。

这个公式中市盈率的作用很容易就可以被抵消掉。假如AAA级公司债券的收益率依旧是4.4%，那么出现的公式跟原始格雷厄姆计算公式完全一样。假如AAA级公司债券的产出收益提高到6.6%,那么市盈率就会下降1/3(4.4/6.6=2/3)。如果AAA级公司债券的产出收益增加到8.8%,那么价格利润比则会下降一半。在最后的例子中，其他情况不变的情况下，所有公司的未来内部价值都会下降50%。

对于那些对升级版格雷厄姆计算公式跃跃欲试的投资者而言，我想给大家几点提示。这个方法需要投资者能够对未来利率做出比较好的判断，如果投资者想要依靠现在的利率水平并将其带入这个公式中进行计算，结果可能会误导你自己的判断。从1965〜1981年，长期利率持续上升，这样投资者输人这个公式的利率就会相对太低，同时也意味着我们会高估公司未来的表现。从1981年开始，利率情况发生了逆转，利率总体呈现下降趋势，如果我们按照现在的利率进行计算，意味着我们会低估股票未来的价值，这会让那些依靠这个公式的投资者在历史上最大的牛市前望而却步。

这个模式其他的风险来自于对增长率的判断。高长期利率一般与高通胀相关，在通货膨胀的年代，收益与收入都会因为通胀而上升。

我们建议投资者：一定要时刻牢记髙利率的作用，除非有充足的理由让你相信投资环境将进人长期的利率显著上涨时代，否则千万不要随意调低市盈率。