1。核心观点：

1)4月社融信贷数据全面低于预期，但整体依然延续反弹趋势，反映经济企稳基础的不牢固。社融增速10.4%，环比下降0.3个百分点，金融机构新增贷款同比微降1600亿元，M2增速微降1个百分点，金融数据全面回落，但整体延续反弹态势；

2)前期宽货币宽信用政策生效，五大传导渠道已经逐步打通。2019年以来民营经济座谈会讲话、两会公布减税计划、科创板注册制改革、新一轮开放进程加快等提振市场信心。五大渠道来看：①信贷传导渠道逐步疏通，但中小企业的信贷需求拉动需要时间；②利率传导渠道方面，货币市场利率下降，但数量型的中介目标难以有效应对货币需求变化，2019年以来DR007的波动率大，对实体经济融资存在不利影响；③股市高点回落，资产价格渠道信用投放影响偏中性；④进出口数据平缓，汇率渠道影响不大；⑤预期管理渠道基本疏通；

3)前期金融去杠杆误伤民企和小微企业，为配合金融供给侧结构性改革，央行逐步落实结构性货币政策，促进中小银行贷款投放，降低民企和小微企业融资成本，支持合适的部门加杠杆，构建多层次、广覆盖、有差异的融资体系；

4)目前经济金融脆弱性和敏感度高，为应对国内外经济金融形势变化，金融供给侧改革提上日程，未来定向降准、MLF、PSL等结构性货币工具将越发重要。

2。4月存量社融增速10.4%，低于预期，但整体依然延续反弹态势。结构方面，人民币贷款仍是主力，专项债发行继续多增但节奏放缓、表外票据大幅萎缩形成拖累。

4月社融增速略有回落但整体延续反弹，显示实体经济融资环境较2018年仍有改善。4月新增社会融资规模1.36万亿元，同比少增4160亿元，存量社融同比增速10.4%，较3月略有下滑。但是将时间拉长来看，1-4月合计新增社融9.6万亿元，比2018年同期多增1.9万亿元，企稳回升趋势延续，实体经济融资环境较2018年大幅改善。

从结构来看，人民币贷款仍是主力，专项债继续多增但节奏有所放缓、表外票据大幅萎缩形成拖累。表内融资方面，新增人民币贷款8733亿元，同比收缩2254亿元，从供给端看，银行信贷投放有所回落，从需求端来看，基建发力、地产回暖，支撑贷款需求；表外融资方面，4月表外票据大幅萎缩，同比多减1810亿元，带动表外融资再次转负；直接融资方面，4月相对较为稳定，新增企业债券融资3574亿元，同比微降473亿元，新增股票融资262亿元；其他融资方面，4月专项债新增1679亿元，同比多增871亿元，相比3月的同比多增1870亿元，节奏有所放缓。2019年专项债限额2.15万亿元，截至4月末新增专项债发行进度已经达到了全年新增限额的42%，后期增长乏力。