2月18日，中环环保披露定增修订稿，将发行方式及发行时间修改为在证监会核准后12个月内择机向不超过35名特定对象发行，将发行价格修改为不低于定价基准日前20个交易日公司股票交易均价的80%，将发行数量修改为不超过4939万股，不超过非公开发行前公司股本总数的30%，将限售期修改为6个月。

在再融资新规落地后，中环环保也将定增预案发行价由原来的9折调整至8折。虽然控股股东及实际控制人、董事及高级管理人员对公司填补回报措施的切实履行作出承诺，但近几年的财务数据却显示中环环保的ROE连续下降。与此同时，与不断融资形成鲜明对比的是股东接连减持。

调后定增预案发行价八折杀入垃圾焚烧

中环环保主要从事污水处理业务及环境工程业务。其中污水处理业务主要为通过BOT、TOT等方式取得特许经营权运营业务，以自筹资金投资运营污水处理厂或通过受托运营方式取得已有污水处理厂的经营权，在运营期限内运营污水处理设施并收取污水处理费用。环境工程业务主要为按照协议约定提供污水处理相关环境工程设计、工程施工、设备采购及集成、安装调试、试运行等阶段的服务。

2019年10月17日，中环环保披露定增预案。公司拟向不超过5名特定投资者非公开发行股份不超过3200万股，募集资金不超过5.5亿元，扣除发行费用后其中2.5亿元用于惠民县生活垃圾焚烧发电项目，2.2亿元用于泰安市岱岳新兴产业园供排水一体化PPP项目；另外8000万元用于补充流动资金。

从披露募投项目来看，主营污水处理业务的中环环保在扩大主业的同时，还杀入了垃圾焚烧发电领域。

本次定增目的显示，中环环保涉足垃圾焚烧发电产业，是为了获取新的利润增长点，逐步实现环境治理多细分领域战略布局。

中环环保认为，在目前国家对环境治理产业大力支持、垃圾焚烧发电需求量快速增长、行业前景广阔的背景下，结合公司在环境治理行业内所积累的从研发设计、工程建设到投资运营等全系统服务经验，公司在稳步扩大污水处理和环境工程建设规模的基础上，主动调整战略，寻找新的利润增长点，将触角延伸至垃圾焚烧发电产业，通过收购股权或增资方式陆续取得多家垃圾焚烧发电企业的控股权，抢占市场先机，逐步实现在垃圾焚烧发电产业的布局。

按照旧的再融资规则，定增发行价格不低于发行期首日前20个交易日公司股票均价的90%。

2月14日，证监会公布《关于修改的决定》《关于修改的决定》《关于修改的决定》(以下简称《再融资规则》)。

证监会的新规也被市场认为是一次对再融资的“松绑”，多家上市公司也纷纷在新规落地后快速对定增方案进行修改。

2月18日，中环环保披露定增修订稿，将发行方式及发行时间修改为在证监会核准后12个月内择机向不超过35名特定对象发行，将发行数量修改为不超过4939万股，不超过非公开发行前公司股本总数的30%，将限售期修改为6个月。

尤其是将发行价格修改为不低于定价基准日前20个交易日公司股票交易均价的80%，也就是由原来的9折变成了8折。

股东齐减持

2019年中环环保融资计划频频。2019年中环环保已经通过发行可转债(中环转债)进行融资，中环转债是2019年6月10日公开发行，可转换公司债券290万张，发行总金额2.9亿元。其中公司控股股东及其一致行动人张伯中先生及安徽中辰投资控股有限公司持有中环转债114.18万张，占本次发行总量的39%。

但在上市公司不断融资扩大业务规模同时，股东却在接连减持。

2019年12月3日，中环环保披露接到股东安徽中辰投资控股有限公司告知函，截止2019年12月3日其通过深交所交易系统减持其持有的中环转债合计287,797张，占发行总量的10%。

2019年12月31日中环环保再次公告，控股股东及其一致行动人自2019年12月3日至2019年12月31日，其通过深圳证券交易所交易系统减持中环转债合计293997张，占发行总量的10.13%。截止本公告日，控股股东及其一致行动人张伯中先生及安徽中辰投资控股有限公司合计持有中环转债560018张，占发行总量的19.31%。

除此之外，中环环保第6大股东中科投资计划在公告之日起3个交易日后6个月内(即2019年11月20日至2020年5月19日)通过集中竞价、大宗交易的方式合计减持公司股份不超过476.02万股(即不超过公司总股本的2.98%)。

在此之前，截至2019年11月13日，中科投资已经通过集中竞价、大宗交易的方式累计减持公司股份164万股。

第四大股东招商致远、第五大股东中勤投资也已经抛出了清仓减持计划：两大股东拟合计在2019年10月23日至2020年4月22日减持公司不超过1546.04万股，占公司总股本的9.65%，其中招商致远拟减持不超过800.02万股，占公司总股本的4.99%；中勤投资拟减持不超过746.02万股，占公司总股本的4.66%。

截至2019年10月17日，招商致远和中勤投资刚刚结束一轮减持，招商致远通过集中竞价的方式累计减持公司股份78.2万股，中勤投资通过集中竞价、大宗交易的方式累计减持公司股份178.08万股。

2019年9月24日，公司第三大股东金通安益披露减持计划，拟自2019年10月23日至2020年4月22日通过集中竞价、大宗交易的方式合计减持公司股份不超过960.03万股，占公司总股本的6%。

而更早时间里，公司特定股东海通兴泰在已完成210.63万股减持后，在9月17日又披露减持计划：拟自2019年9月24日至2020年3月23日期间减持不超过296.83万股，占公司总股本的1.86%。

ROE连降

但就资产质量来看，中环环保的净资产收益率已经连续多年下降。数据显示，2013年和2014年中环环保的净资产收益率还高达27%以上，2015年大幅下降开始，之后年度依然持续下降，最新的2019年三季报数据显示ROE仅为7.63%。

根据杜邦分析，ROE可以拆分为权益乘数*净利率*总资产周转率，也就是说ROE可以从三个方面来分析其变动情况，其中权益乘数代表杠杆情况，净利率体现的是企业盈利水平，总资产周转率反映的是运营效率，或者说是销售能力。

2016-2018年及2019年前三季度财务数据显示，中环环保的权益乘数分别为1.87、1.64、1.94和2.58,2017年略有下降的原因是增资扩股了，也就是说中环环保近几年一直通过加杠杆的方式来提高ROE，而ROE的连续下降显示，放大的财务杠杆并没有覆盖掉其他两个因素的负面影响，尤其是净利率的快速下降。

净利率情况则是一路下降，2016-2018年及2019年前三季度中环环保的净利率分别为28.24%、23.17%、16.42%和14.67%，显然中环环保的净利率变动趋势并不理想。

资产周转率的情况在2016-2018年随着收入规模的扩大得以提升，分别为0.22、0.25和0.28，最新的2019年前三季度为0.21。

终上所述，虽然中环环保近几年一直通过加杠杆的方式来提高ROE，但是ROE却连续下降，显然放大的财务杠杆并没有实质带来盈利能力的提升。相反，快速下滑的净利率或许更应该引起重视，中环环保应该做的是提升盈利能力，而非通过融资扩大规模。