决定实质价值之首都/美国广播公司

柏克夏在首都公司所投资的5. 17亿美元，是巴菲特当时对单一公司所做过的最大投资。究竟是什么原因，令巴菲特决定对首都公司和美国广播公司投下如此庞大的金钱，仍不得而知。虽然墨菲同意以每股172.50美元的价格，卖给巴菲特300万股首都/美国广播公司的股票，但是我们知道价格和价值常常是两回事。我们曾经提到，巴菲特的策略是，只有当一家公司的实质价值和它的购买价格有相当的安全边际时，他才会买进其股票，然而在购买首都/美国广播公司的行动中，他承认自己对这个原则作了折衷让步。

如果我们将巴菲特每股172.50美元的买价，以10%的贴现率(近似于1985年美国政府三十年债券的殖利率)折现，再乘以1600万股(其中1300万股流通在外，加上300万股发行给巴菲特的股票)得到企业的现值，相当于需要公司有能力赚得2.76亿美元的盈余。1984年首都公司在扣除掉折旧和资本支出之后，净利是1.22亿美元，而ABC则有3.2亿美元的净利;所以这两个公司合并后的获利能力是4.22美元。但是合并后也会有庞大的负债:墨菲预备借贷21亿美元，公司每年需为此支付2.22美元的利息，所以合并公司的净获利能力大约是2亿美元。

除此之外还有其他的考量。人们认为墨菲在买下一家企业后，若想要其资金流动量提高，他会单纯的借减少开支以达到目的，这纯梓只是道听途说。首都公司的营运毛利率是28%，然而ABC是11%，如果墨菲能够将ABC财产的营运毛利率提升三分之一到15%，那么公司每年就可以再多出额外的1.25亿美元盈余，合并后公司的净获利能力就等于每年3.25亿美元。对一家每年赚3.25亿美元，而且有1601)万股股份流通在外的公司，其现值在打9折后每股单价应该是203美元，所以巴菲特以每股172.50美元的价格买人，仍有8%的安全边际。巴菲特幽默地说:“我担心格雷厄姆会从棺材里爬出来为我这一个计划鼓掌。”

如果我们再做一些假设，那么巴菲特愿意接受的安全边际就能够进一步扩大。巴菲特说，依当时一般的想法推论，报纸、杂志或电视台，将可以在没有任何额外资金的补充下，永远保持6%的盈余成长率，巴菲特解释说，这是由于资本支出会与折旧率相等而抵消，使得资金的需求最小，因此收益能够被看做是自由分配盈余。这表示一家媒体公司的股东，拥有一项投资，或像终身年金一般，在可预见的未来中，不需要任何额外的资金就可以维持每年6%的成长。巴菲特提议，将这种情况与一家需要额外资金补充，以维持其成长的公司做比较。巴菲特说，如果你拥有一家媒体公司，每年获利100美元，而且预期会成长6%.那么以2500万美元买下这个企业是很值得的;另外一家同样每年赚100万美元，但是若没有再投人资金，盈余就不能够成长的企业只值100()万美元。

如果我们接受这种财务计算观念，而且将它应用到首都公司这个例子上，那么其价值就会由每股203美元增加到每股290美元，或者从另一个角度来看，巴菲特同意接受的每股172.50美元这个价格，就有团%的安全边际。但是在这些假设里有太多的“如果”。墨菲能够将首都/美国广播公司部分的资产卖掉，而筹出所需的9亿美元吗(他实际上可卖得12亿美元)?他能够将ABC的营运毛利率提升吗?他能够继续依靠广告收入的成长吗?

巴菲特从首都公司得到的相当程度安全边际能力，因为许多因素而变得复杂。首先，首都公司的股票价值多年来不断上涨，这是由于墨菲和柏克把公司管理得非常好，所以在公司的股价上反映出来，与GEICO不同的是，巴菲特没有机会因为公司价格暂时滑落，而以便宜的价钱买到其股票，股票市场也没有帮上巴非特任何忙;而且因为这是在交易市场的认购，巴菲特被迫接受这个接近其当时交易价值的价格。

如果对发行价格有任何的失望，巴菲特对这些股票价格的快速.仁涨应会觉得欣慰;1985年3月15日尾期五，首都公司的价是176美元;3月18日，星期一午后，首都公司将购买ABC的消息公布出来，次日股市收盘前，首都公司的股票价格变成202.75美元，四天之内上涨了26点和15%的涨幅。巴菲特赚得9000万美元的利润，而且这个涨势在1980年1月以前未曾停止。

巴菲特买进首都时的安全边际，远少于他以前所购买的其他公司，那么他究竟是为了什么而进行这项交易?答案是汤姆，墨菲。假如不是因为墨菲，巴菲特肯定不会在公司上做任何投资，墨菲就是巴菲特的安全边际。首都/美国广播公司是一个独特的企业，是那种吸引巴菲特的企业。不仅如此，对于墨菲他也有一些特别的感觉，“沃伦祟拜汤姆·墨菲，”约翰·伯恩表示，“只是与他成为合伙人就非常吸引巴菲特。”

分权是首都公司的经营哲学。墨菲和柏克雇用最好的管理者，然后放手让他们经营公司，所有的事情都由他们决定，柏克在与墨菲合作的早期就已经做到了这一点。柏克在管理阿尔巴尼电视台的时候，每周都邮寄最新的报告给墨菲，但墨菲从未有任何回应。最后柏克终于收到他的回条，墨菲允诺柏克，“我绝不会到阿尔巴尼去，除非你邀请墨菲和柏克帮助他们的公司规划年度预算，并在每一季检讨业绩，除了这两件事情之外，他们期HL管理阶层能把公司当做他们自己的企业一样来经营。墨菲写道:“我们对我们的管瑾阶层有很高的期待。”

而管理阶层一定要做到的一件事情就是控制成本。一旦他们无法将这件事情做好，墨菲会毫不迟疑地参与其中。当首都公司购买ABC的时候，正是急需墨菲这项削减支出才能的时候。电视网都倾向于增加成长率，而不是提高获利，他们认为为了公司的成长，应该不惜任何花费，这样的观念在墨菲接管公司之后马上改变。经由审慎地挑选ABC董事会的成员，墨菲删除了薪资、额外津贴和支出。1500多人在公司给与优握的遣散费之后被辞掉;ABC内的会议餐厅和私人专属电梯也停用;洛杉矶市的ABC娱乐公司为墨菲第一次视察公司所购买的接送轿车也一并卖掉，再去时墨菲改搭计程车。

这种成本控制意识在首都公司里已成为一种生活方式。公司旗下的费城电视台WPVI，是该市最大的电视台，它的新闻部门总共有100个职员，而邻镇的哥伦比亚广播公司(CBS)则有ISO人。在墨菲到ABC工作之前，公司雇用60个人来管理五家电视台，如今，6个人管理8个电视台;纽约市的WABC电视台以前雇用600个人，有30%的税前毛利率，，现在它雇用400个人，而毛利率超过50%。一旦经济上的危机解决后，墨菲就靠柏克去管理营业决策，他自己则集中精神在收购和股东资产上。