“从A股历史来看，尤其是以2000年以来的过去20年来参考的话，春季行情是从来没有缺席过，每年都有，只是幅度大小不同。”

“大的结论是春季行情已经走在路上，而且春季行情是在牛市氛围当中，所以幅度可能还比较可观。”

“我们从实际的过去的解禁到期之后，减持的比例来讲，如果从2017年5月份以来，现在是两年半时间，每个月他真正的净减持额/解禁额，占比是5%。”

“估算2020年，我们认为市场的净流入会达到1万亿，会比今年翻倍。2013年资金净流入6600亿，2014年资金净流入22,000亿，2015年资金净流入46,000亿……只要行情慢慢回转，这个钱多得很，1万亿并不是什么夸张数字。”

“再往后看春季行情最终要确认成牛市，是需要4月份的宏观数据的。我们现在判断是可以，到时候数据再验证。”

这是海通证券首席策略分析师荀玉根12月29日在路演中的精彩观点，他认为春季行情才暖场，明年1月份A股大量的解禁，没有必要太去恐慌，对市场影响有限。

聪明投资者整理了演讲内容：

尊敬的各位投资者，今天我们讨论的主题是春季行情才暖场。

最近的一周市场出现了一些波折，上证综指回到9月和11月高点3040点附近的时候，出现了一些波折，有人担心春季行情是否高度受阻？尤其是往后看，1月份有大量的解禁到期，会不会使得股市资金供求更加紧张？

我们从12月8号以来就提出市场已经在转市，春季行情在徐徐展开，而且我们说春季行情最终会形成牛市的三浪上涨。

那么今天我们再把当中的一些逻辑和大家顾虑的问题做一些探讨，我们讲三个问题：

第一，我们解释一下，为什么春季行情在路上，以及春季行情他真正的可能未来的压力在什么地方？

第二，我们讨论一下所谓的大量的解禁，对于市场资金供求的影响，A股的资金供求关系到底如何？

第三，我们讨论一下行情未来盈利的方向，以及我们在目前时间点的投资策略。

春季行情在路上

首先我们讨论第一个问题，春季行情已经在路上，我们在12月8号就提出这个观点，我们说在过去的一段时间里面，春季行情的三个催化剂已经在不断的落地和发酵了。

第一，宏观政策定调偏暖，货币政策还是要稳健、灵活适度；财政政策要积极，要大力提质增效。

高层表示，将进一步研究降准和定向降准，以及像再贷款、再贴现这些措施来推动企业的融资成本下降。

所以其实相当于在进一步明确了我们整体政策环境应该是略偏松的格局，后续我们可以再跟踪，看起来降准应该时间不会太远了，所以这是一个政策基调，偏暖的格局没变。

第二，就是经济数据，经济数据上一周刚刚公布的工业企业利润数据，可以看到，前11个月数据相比前10个月数据降幅又进一步收窄，而且从工业企业的库存数据来讲，现在是底部水平在0.3%。

我们之前一直说经济的短周期波动里面，库存周期是一个观察数据波动的一个背后逻辑，中国经济库存周期大概平均39个月，我们之前的底部是在16年的6月份，到今年的11月已经是40个月了，从时间上来讲已经完全具备库存见底的时间周期了。

从空间上来讲，工业企业库存数据见底通常是在0%~1%附近，现在已经在0.3%，从这个角度来也可以说空间也够了，所以11月的工业增加值，消费数据相比10月份出现企稳回升背后的逻辑，其实就是一个库存周期的逻辑慢慢体现了。

所以我们可以去预判12月的数据，同比数据可能会延续11月这个格局，就是月度经济数据企稳略回升，我们接下来可以跟踪验证的就是12月底会公布PMI，1月中旬会公布12月份的工业、投资、消费、进出口，这些数据，我们可以进一步验证。所以第二个计划期，我们认为基本的数据趋稳。

第三，就是中美经贸关系缓和，这一点在13号中美双方已经都发布了，说第一阶段经贸协议文本达成一致了。后面说签署文本应该就是逐渐一个落地的过程，所以这是我们讲春季行情的三大催化剂在逐渐发酵。

至于春季行情的高度和他的空间，我们也做了一些历史的对比研究，从A股历史来看，尤其是以2000年以来的过去20年来参考的话，春季行情是从来没有缺席过，每年都有，只是幅度大小不同。

我们分为两种市场情景来做统计，一种是熊市或者震荡市，像这种行情里面春季行情的涨幅通常是在16%。

那么如果是牛市，比如说像2006年、2007年、2009年、2015年这些非常明显牛市的行情里面的春季行情，他的涨幅比较大一点，可能涨30%甚至40%很正常。

我们说今年从去年底到明年初，就2020年初这种春季行情，从背景上来看更加像2006年初和2009年初，因为这两次都属于牛市当中春季行情，而且处于牛市的三浪上涨初期。

我们一直说今年年初的2400点，类似于2005年998点，他属于进二退一，涨一波再调一调，调完之后再起来，这个处于三浪，我们现在前面几个月三浪初期折返跑，现在开始往上涨，就跟2006年年初很像。

如果参考2006年和2009年初两次春季行情的话，真正上涨的春季行情的压力位并不是牛市一浪的高点，而是之前熊市最后一波下跌的高点，也就是如果用这个对比的话，我们简单来讲，套用到现在今年四月初3288点不是春季行情的压力位，真的压力位可能是熊市最后一天，就去年3500点附近，所以这是一个历史的借鉴。

即便我们说到熊市最后一跌，市场也不会直接上去了，有反复最终要过去的话，是需要后面自己的支撑的，这是我们后面第三点会讲到。

所以这是第一点，我们想讲就是说，春季行情他已经在路上，催化剂已经出现了，而且春季行情恐怕我们可以看的空间更乐观一点，因为我们处在牛市氛围当中，不是简单的熊市，或者震荡市当中春季行情的躁动。

所以牛市春季行情涨幅，一般比一般的震荡市和熊市涨幅要大一点，所以我们说更像可能2006年初和2009年初，这是一第一大点，想讨论春季行情。

A股大量解禁对市场影响有限

第二个我们再分析一下，解禁带来的这个冲击到底大不大？股市资金供求关系到底如何？

首先从统计数据来讲，2020年1月份解禁的到期规模确实很大，有6789亿，接近这个接近7000亿了，这是什么概念？

就是2019年最高峰是12月，接近3000亿，2019年的均值是2600亿，如果说明年1月份一下子到6700多亿，那就基本上翻倍了，翻了一倍多了，肯定是很明显。

但是我们说解禁并不代表减持，因为从2017年5月27号减持新规本来就规定着你解禁了，你想立刻减是不行，他有一个规定，一个月只能减多少，他有一个限制。

我们从实际的过去的解禁到期之后，减持的比例来讲，如果从2017年5月份以来，现在是两年半时间，每个月他真正的净减持额/解禁额，占比是5%。

如果统计今年以来，因为考虑到2017年、2018年的时候新规刚出来，大家还有所顾忌，减持少，那么今年减持稍微多一点，但是今年每个月减持金额/解禁金额也在10%，这是一年的均值。

如果以此来估算的话，你明年1月份解禁到期的6700多亿，接近6800亿，如果按照10%你减轻点就670～680亿，就算680亿好了，这680亿什么概念？他不是一个很夸张的数据。

今年从月度来讲，前面像9月份和12月份减持额都有分别是560亿和540亿，就也有五六百亿，就假设明年1月底减个680亿，当然比今年9月和12月的高点还要高一些，但是并没有那么夸张，他是偏高，但是并没有那种给人感觉好像一下子就很恐怖，没有到这个阶段。

另外我们说研究历史上减持意愿，他跟行情的高低跟估值高低有关，往往是指数经历了很大的一波涨幅之后，估值比较高的时候产业的减值意愿才强；反过来，如果市场本来前面就没怎么涨，甚至于估值在很低的时候，产业资本不仅不减持，还有可能增持。

产业资本他也是一个投资者，他也是考虑你股价卖的合不合算，他也考虑的，所以我们不能简单的把解禁到期就理解成洪水猛兽。

而从具体的数据上来讲，实际上看短期，如果看一个月、两个月，产业资本增减持跟指数是不是降低，根本就没关系。

比如说今年9月份和12月份，这两个月是今年一年12个月里面产业资本减持最高的两个高峰，9月份指数涨了0.72%，12月份涨4.6%。而今年最低峰是今年的5月份，产业资本减持了19亿，5月份上证综指大跌5.8%。

所以你看一两个月根本没啥关系，所以我们认为首先明年1月份大量的解禁，没有必要太去恐慌。

而如果说讲资金供求关系，产业资本的增减持只是市场资金供求关系当中的一个点而已。

资金供求关系包括很多：散户的资金进出，公募的规模的变化，保险的资金进出，保险广义的包括养老、社保、企业年金、职业年金这些广义的保险，还有银行理财、私募、外资，所以角度很多，此外还有IPO、交易税费各种角度。

我们其实前期有专门的报告分析过股市资金供求关系，我们算过今年，因为今年基本上快结束了，今年的资金获取关系，就进来的钱扣除出去的钱净流入接近4900多亿，这个值应该偏差不大，因为我们已经过去一年都快过去了。

今年其实大家不知不觉，没有感觉好像今年资金很多，但其实净流入也已经4900亿了，我们估算2020年我们认为市场的净流入会达到1万亿，会比今年翻倍。

但是这个数据大家再听下来，好像很恐怖的感觉，怎么会有这么多钱进来？

我讲一个数据，2013年资金净流入6600亿，2014年资金净流入22,000亿，2015年资金净流入46,000亿，我想说说净流入，就是进来的钱扣除出去钱，所以只要行情慢慢回转，这个钱多得很，1万亿并不是什么夸张数字。

你看2014年，他就最后涨了两个月，前面10个月都很温和，他全年进来了2万亿，2015年进了4.6万亿，即便2013年大家都说2013年只有机构性行情，上证综指还是跌的，沪深300是跌的，创业板指涨，他也进来了6600亿，所以你说明年我们估算1万亿夸张吗？ 其实理性来讲不夸张的，更历史对比上他不算啥。

所以我们说资金供求关系，他的测算他是个广义的概念，不能盯着一个点来看，就是我们要综合来看，综合来看我们有详细的专题报告分析，这点不展开了，这是我们想把这个结论说一下——就是不用担心资金供求。

其实从大的金融供给侧改革背景来讲，我们前面多次分析过，他的核心目的是为了发展科技产业发展创新，而你发展科技产业的一个前提或者必须要经历的这个过程是什么呢？

把直接融资、把股权融资做起来，所以资本市场肯定是迎来了很好的一个政策制度环境，这个环境当中会让资金流入会更多，资金进不去，理财新规把固收也封住，就只有资本市场才有吸引更多的资金，所以这是第二点，我们讨论资金供求。