恪守纪律,知行合一
如果说辨识大势和选择产业时,我们需要做到知轻重,抓主要变量,聚焦大概率事件,那么这部分我们要讨论的就是懂取舍,即守护好能力圈,在做选择时,不做什么和做什么一样重要。对比A股和美股,我们可以看到,A股的波动率明显大很多,2000年以来万得全A指数年振幅均值74%,标普500为30%,2017年A股换手率428%,美股为116%,A股股票型公募基金换手率为297%,美股为26%。保罗·萨缪尔森在1966年就曾经说过“近几十年来发生了5次经济衰退,而股票市场信号确表明发生了9次。”如放在A股,次数可能会更多。A股还很年轻,如果美股类似35-40岁的中青年,A股可能类似13-18岁的青少年,情绪波动更大,市场的波动比基本面的波动大的多得多,如果不做好过程管理,有可能倒在黎明前。沃伦·巴菲特教导我们“第一不要亏损,第二永远记住第一条!”在波动大的A股市场尤为重要。
丹尼尔·卡尼曼是第一位获得诺贝尔经济学奖的心理学家,他提出经济学的理性人假设不可靠,开创了行为经济学。《思考,快与慢》这本书是卡尼曼的代表作,也是行为经济学理论的经典著作。2017年诺贝尔经济学奖得主,行为经济学家理查德·塞勒的《错误的行为》中举例分析了,人类现实生活中的各种经济行为,受到各种“非理性”因素影响。《思考,快与慢》开创性地把人类的思考模式拆分为快思考和慢思考两个系统,即系统1和系统2。系统1是依赖直觉的、无意识的思考系统,系统2是需要主动控制的、有意识进行的思考系统,提出我们应该利用系统2(慢思考)对系统1(快思考)进行理性检验。
我们看一下几个常见的认知陷阱:错误的心理倾向。第一,承诺与一致陷阱:对已经作出的决策,即“屁股决定脑袋”。《影响力:你为什么会说“是”》这本书里专门分析过这种心理力量,心理学家分析过赛马场上人们的奇妙心理:只要一下注,他们对自己所挑之马获胜的信心立刻大增。第二,小数定律陷阱:从少量信息得出结论。比如“逢八危机”这是经常出现的词语,就字面意思而言,这是一个统计概率,然后这是个大概率吗?我们只要回顾一下历史就发现,样本量越大,这个结论越不靠谱,实际上这跟守株待兔是本质上一样的小概率事件。第三,沉没成本陷阱:不愿意处理浮亏操作,“已经被套就拿着吧”。实际上,如果买错了公司,亏损有可能永不停息,申万活跃指数2000年发布,2017年终止,年化跌幅高达24%。
我们再看两个收益率陷阱:涨跌的不对称性。第一是,股价下跌10%需要上涨11%才能回本,下跌20%需要上涨25%才能回本,下跌30%需要上涨43%才能回本,下跌50%需要上涨100%才能回本。第二看两个组合,投资组合A每年获得收益率10%,投资组合B第一年收益率40%,第二年收益率为-20%,第三年收益率40%,第四年收益率为-20%,以此类推循环。看起来两个投资组合每两年算术收益率相同,但累积收益率会随着时间分化巨大,10年后A组合累计收益率159%,B组合仅仅76%。
市场很残酷,理解风险,尊重风险,这是顶尖交者们的标志。2015年股灾发生后我反思了很多,写了《股灾反思系列1-3》,说实话那一轮牛市我是最早看多的而且非常坚定,但是非常遗憾的是,我在5000点的时候没有提示风险,这曾让我寝食难安。我当时看了很多书,其中有两本被我反复看,一本是杰西·利弗莫尔的传记《股票大作手回忆录》,另外一本书是刘强的《期货大作手风云录》。深刻地体会到了“会买的是徒弟,会卖的是师傅,会空仓的才是大师。”利弗莫尔说:“当我看见一个危险信号的时候,我不跟它争执。我躲开!几天以后,如果一切看起来还不错,我就再回来。如果你正沿着铁轨往前走,看见一辆火车以每小时60英里的速度向你冲来,或者是听到远处的鸣笛声,我会立马跳下铁轨让火车开过去。它开过去之后,只要你愿意,你总能再回到铁轨上来。”利弗莫尔一生不断在穷光蛋和亿万富翁之间徘徊,他切身的经历领悟了控制风险的重要性,不过非常遗憾的是,他最后一次赔光财富时选择了自杀,他本可从穷光蛋再次变成亿万富翁,但是他厌烦了这种游戏,对人性的绝望让他选择自杀。1720年南海泡沫时,伟大的物理学家牛顿也投入其中,泡沫破灭时最终亏损2万英镑,而他当时年薪只有2000英镑,牛顿感慨“我可以预测天体运动的轨迹,却无法预测人性的贪婪。”十几年后,26岁的大卫·休谟写出一部伟大著作《人性论》,指出“人类不受理性的宰制。人类永远无法克服自身或者他人狭隘的灵魂,人人短视近利,只顾眼前。这就是人性,不要妄想去更改。”
正因此,我们需要用投资纪律来约束自己。刘强生前最后一篇文章《对于这次A股股灾的几点反思》中第一条就是“对于基本面的过于执着让我忽视了技术面的风控提示”,由此可见“投资纪律是投资者的盔甲!”《海龟交易法则》写到最受尊崇的交易格言之一是“永远要有止损点”。我们尝试做一个止损参考:股价跌幅20%。回顾历史,以自然年度为分析对象,剔除单边上涨的牛市和单边下跌的熊市,震荡市年内低点出现后,反弹阶段个股涨幅中位数22%,这预示着如果前期亏损,后面想通过反弹将净值回正,跌幅不能超过20%。尊重市场、感受市场很重要,下跌趋势中利空出现市场不跌,上涨趋势中利好出现市场不涨,都要十分小心,我们看两个案例。2013年8月16日乌龙指事件,11点05分上证指数大幅拉升,大盘几分钟内涨超5%,最高涨幅5.62%,事后看乌龙指是仙人指,70亿就足以打飞权重股,可见盘子非常轻,14年11-12月最终出现了上证50很短时间的暴涨行情。2016年5月上证综指经过前期下跌后持续了两周的2800点缩量磨底,5月31日在很小的一个信息影响下(一家外资投行发报告预测A股将纳入MSCI)突然放量大涨,我们当时敏锐地观察到这个,写了《重启多头思维-20160605》,之后市场从2800点一路上涨到11月底的3300点。
长期而言,投资最终是一种信仰,从知道到相信到信仰,投资是认知的变现。信仰是桥上的栏杆,走过的时候不用扶,可是没有它会害怕。青泽的《澄明之镜》里有讨论了投资心法,比他十二年前的《十年一梦》更深刻,之前写术,现在写道。《跳着踢踏舞去上班》中巴菲特说“我跳着踢踏舞去上班”,这是多美好的工作状态啊。虽然巴菲特曾多次被质疑,但是他坚持做自己擅长的事,投自己看得懂的公司,最终取得了非凡的业绩,他的成功和快乐源于坚持自己的信仰,懂得取舍。不单纯投资如此,其他行业似乎也如此。读稻盛和夫的《京瓷哲学》、李昌镐的《不得贪胜》都很有感触,成功的人都有特别之处,所有的胜利都是价值观的胜利。李昌镐的不得贪胜与巴菲特的不要亏损,蕴含的哲理类似,控制欲望、拒绝诱惑,做好能力圈内的事。稻盛和夫创办两家进入世界500强的企业,他提出:人生/工作的结果=思维方式*热情*能力,其中思维方式尤为关键,存在正负值,可以从-100到+100,这与王阳明的心即理类似,所谓万物由心生、万法由心造。最后推荐王阳明的《知行合一》,人生是心境的反映,做研究和投资是一场修行,做最好的自己,此心光明、内圣外王!
上面交流的这些内容,在我们的研究报告体系中都有体现,比如大类资产研究系列、市场趋势研究系列、市场风格研究系列、产业变迁研究系列、国际化研究系列。最后,我还是想提一句话,兵无常势、水无常形,我今天交流的内容都是过去的学习思考,用来指导未来可能会有偏差甚至出错,请大家抱一种批判态度看待,明者因时而变,智者随事而制,谢谢!