医药是一个非常大的行业，从今年一季度基金的持仓来看，持仓第一位的是酿酒，茅五卢占了持仓的8%。其次持仓最多的就是医药行业。当然可能也有很多的同学还没有认真研究过医药行业，还不懂医疗服务和医药的区别，那么我在这里给大家先起一个引子，我认为医疗器械行业在中国的发展刚刚进入国产替代周期，未来发展的前景十分广阔。而这其中，我想重点分析一下我在年初给到大家的免费行业分析中点评的迈瑞医疗。迈瑞医疗被业内称为医疗器械行业的华为，作为这个行业当中医疗器械的霸主，当迈瑞登录A股那一刻，我们非常清楚的知道这将是一个重要的投资机会，最近迈瑞也是公布了回归之后的第一份年报，就我们从这份年报开始，分析一下中国医疗器械行业的领头羊吧。

4月23日，深圳迈瑞生物医疗电子股份有限公司（以下简称“迈瑞医疗”）公布了2018年年度报告，这也是其回归A股后的首份年度报告。

年度报告显示，2018年迈瑞医疗整体营收为137.53亿元，较上年同期增长23.09%；利润总额42.38亿元，较上年同期增长44.59%；实现归属于上市公司股东的净利润37.19亿元，较上年同期增长43.65%。

做为一个营收百亿级的企业，能够全年收入有２０％以上的增长，利润有着４４％的增长，那确实是一份相当惊艳的成绩单，当然有了第一份成绩单还不够，我们还需要知道这种增长能够持续多久，必定偶尔的第一次高增长很容易，但想要长时间的维持这种增长却是相当困难的，我们从市场空间，企业的竞争优势与估值几个方面进行分析。

公司历史

深圳迈瑞生物医疗电子股份有限公司（迈瑞医疗）创始于 1991 年,主要从事监护仪、彩超、体外诊断等医疗设备器械的研发制造，是我国目前业务规模最大、产品体系最丰富、品牌知名度最高的医疗器械企业，同时也是全球医疗设备的创新领导者之一。迈瑞医疗坚持研发和销售并重，并力求国际化发展的战略。通过自主研发和成功的外延

并购，公司目前拥有国内同行业中最全产品线，主要产品覆盖生命信息与支持、体外诊断、医学影像三大领域，自创立以来始终致力于临床医疗设备的研发、制造、生产、销售、售后，具备提供“一站式”整体解决方案满足临床需求的能力。

2018 年 10 月，公司在创业板正式挂牌上市，成为目前中国业务规模和收入体量最大的医疗器械上市公司。公司目前在中国境内有 15 家全资子公司，在超过 30 个省市自治区设有分公司；公司在国际上也具有较高的知名度和影响力，拥有 39 家境外子公司，产品销售至 190 个国家，形成了庞大的全球研发、营销和服务网络。我们了解到目前为止迈瑞医疗是国内医疗器械当中规模最大，产品体系最丰富，品牌知名度最高的企业，也是全球医疗设备的创新领导者之一，这充分说明了企业的市场地位，在国内这是独一无二的龙头地位，完全符合我们对于投资的第一个要求，就是选择行业的龙头企业。

公司股权结构及业务发展：

三位创始人李西廷、徐航和成明和于 1991 年成立迈瑞电子，此为迈瑞医疗的最前身，在 1998 年通过设立迈瑞有限购买迈瑞电子资产，业务转移至迈瑞有限，2001 年整体变更为股份有限公司。公司 2004 年开始进入美国市场，2006 年作为中国首家医疗设备企业在纽交所上市，之后于 2016 年完成私有化从纽交所退市。2017 年在 A股市场提交上市申报稿，9 月正式拿到 IPO 批文，在创业板上市。

从业务角度，迈瑞以生命信息与支持类产品起家，1992 年开始自主研发，研制出中国第一台血氧饱和度监护仪，并建立国际化全面质量管理体系。1998 年开发出第一台便携式多参数监护仪，2000 年通过欧盟 CE 认证，开启国际化进程。

2001 年和 2002 年迈瑞先后进入体外诊断和医学影像领域，分别开发出国内第一台三分类血球分析仪和第一台全数字黑白超声，通过持续的外延并购和自主研发，迈瑞医疗不断丰富产品线，并由中低端逐步向高端升级，目前已经形成生命信息与支持类、体外诊断类、医学影像类三大支柱产品线，并在各个领域均跻身行业领军者。从公司诞生的那一天起，就带有研发基因，其中的创始人之一徐航本身就是技术骨干。

市场空间：

根据 EvaluateMedTech 统计，截至 2018 年，全球医疗器械市场规模约为 4250 亿美元，行业增速为 5.46%；同期中国医疗器械市场规模为 4701 亿元人民币，行业增速 12.57%。和国际医疗器械企业相比，我国在医疗器械领域虽起步较晚，但近年来一直保持高速增长，增速远超全球市场水平。

发展速度：

中国是全球最具潜力的医疗器械市场，不但市场规模庞大，而且仍有较大的发展空间。欧美等发达国家的医疗器械产业发展成熟，以存量市场为主，新增需求主要来自产品迭代，虽规模庞大但总体增速已经稳定在 5%-10%的个位数水平。中国市场正在高速发展期，存量市场与增量市场均十分庞大，产品普及需求与升级需求并存。美国占全球医疗器械市场约 40%市场份额，而欧洲和中国的全球医疗器械市场份额占比分别为 30%、14%。对比 2013 年时，中国占全球医疗器械行业规模仅 2%，至 2018 年已上升为 14%，增速较快。从全球范围看，医疗器械行业已形成较为稳定的市场格局，行业集中度较高。前二十大医疗器械企业体量远超二十名之后的企业，已基本形成行业巨头垄断竞争的格局。2013 年全球前 20 大医疗器械公司占全球医疗市场的 51%，至 2017 年，前 20 大企业占比达到 54.9%，且头部企业排名基本没有发生较大的变化。大型跨国医疗器械集团全部集中于欧美日等发达国家，而发展中国家具有自主研发和生产能力的本土企业比较少，在国际竞争中处于不利位置。

迈瑞医疗掌握核心技术，有望抢占更大市场。突破技术壁垒是参与全球化竞争的前提，而迈瑞作为医疗器械中国龙头，通过自主研发和成功外延并购，实现了核心技术的突破，2017 年出口业务占约 46%份额，在海外已获得稳定市场份额， 并在国内多个细分领域逐步实现进口替代。

公司地位：

公司为中国医疗器械行业的领导者。

公司目前三大核心业务线分别为生命信息与支持、体外诊断和医学影像。各条产品线都拥有明星产品，如N 系列监护仪、Resona 高端彩超、太行血液分析流水线等，市场份额在各自领域均排名前列。

公司监护仪、血球诊断、麻醉机、彩超等重点产品在全球份额处于领先地位，呼吸仪、灯床塔、输注泵等产品在国内份额领先，同时免疫发光、凝血、微创等新兴业务均保持快速成长。

竞争优势：

１. 各主营业务毛利率增长稳定性快且稳健。

公司相比国外企业有成本优势，相比国内企业有产品高端化优势，产品盈利能力强，多年来毛利率一直稳定在 63%以上。尤其是近年公司国内业务占比不断提升，国内毛利高于海外。同时公司自 2015 年起精简产品线，舍弃了很多与公司三大产品线协同效应不强的业务，如 DR、流式细胞仪、软内窥镜等，聚焦主业降低成本，销售费用率逐渐下降，对毛利率也有所提振。

２. 全产品线布局结构稳定。

公司主营业务聚焦在生命信息与支持、体外诊断和医学影像三大板块，均实现了较为快速的发展。整体来看，伴随公司主营业务的快速增长以及监护 N 系列、超声昆仑系列（Resona）、血球流水线太行系列等高端产线的推出，公司整体已进入市场份额稳步提升、高端产线占比提高的发展红利期，长期发展前景广阔。 

３. 全球化布局，销售网络完善，国际化步伐持续。

迈瑞大约在 2000 年开始布局海外，2017 年海外部分收入体量已经超过 50 亿元，是目前国内医疗器械出口最大的公司。公司在成立之初就制定了全球化战略，也多次收购国际医疗器械公司，公司全球化战略部署逐渐成熟，并且在全球除中国外建立了约40 个分支机构，招聘本地化员工，输出管理，在当地进行渠道和品牌的渗透。公司已建立起覆盖全球的销售网络，产品和解决方案已应用于全球 190 多个国家和地区，在国内市场公司的产品已覆盖国内近 11 万家医疗机构和 99%以上的三甲医院。

4.高额的研发投入

公司作为行业龙头，能够支撑起庞大的业务体系，一大重要原因在于能够做好研发与销 售的良好平衡，既强调销售渠道网络的建设，也注重产品技术的创新，更支持跨越性的 高端新品研发。公司发展初期也是从代理开始，后期通过不断研发新产品，形成壁垒从 而完善自身产品线。 公司在营销方面一直有全面且从起步起就布置好且不断深入的营销网络，而在研发投入 上，迈瑞在国内一直是数一数二，保证公司领先地位和长期发展能力。公司目前建立了 基于全球资源配置的研发创新平台，设有八大研发中心，共有 1700 余名研发工程师， 分布在深圳、南京、北京、西安、成都、美国硅谷、美国新泽西和美国西雅图。使得公 司能够国内医疗器械领域抢占先机，并与国外巨头展开竞争。

从 2015 年至 2018 年 度，迈瑞医疗研究开发支出分别为 9.88 亿元、10.89 亿元、11.32 亿元和 14.2 亿元，占营业收入的比例分别为 12.33%、12.06%、10.13%和 10.33%。截至2018年底，研发人员数量为2258人，较去年底增加近500人，占全体员工的比例也进一步提升至24.45%。

客观有利的发展条件：

１. 迈瑞作为国产龙头企业，受益于全球医疗器械行业以及我国行业高速增长国内医疗器械行业增速较快，2017 年我国医疗器械市场规模达到 4425 亿元人民币，近10 年整体复合增长率达到 20.5%，分级诊疗和国产替代给国产器械提供较大的长期增长助力。

全球器械消费额占总医药市场的 42%，发达国家欧美日的全球器械金额药品的消费额占总市场的 50%，而我国器械消费占比医药市场整体仅 14%左右。发达国家市场规模大且已处在稳定增长期，产品主要为更新升级，而我国医疗器械起步较晚，产品普及需求与升级换代需求并存，今后的医疗器械市场依然有较大的增长空间，预计整体市场规模将在 5 年内达到万亿水平。

２. 2015 年我国 60 岁及以上人口已达 2.22 亿，占总人口比重 16.15%，预计在 2020 年我国老龄人口将超过 17%，2025 年超过 20%，进入超老龄化社会，老龄化程度的不断加深加速将直接推动医药消费的结构性增长。

伴随着国内老龄化程度进一步加深的同时，城镇化水平提升，人均收入水平快速增长，并且随着医疗保障和医保支付水平的提升，我国医疗器械的消费需求将不断释放，市场有望持续扩容。且医保控费下医疗器械影响较小，居民对医疗器械的负担能力明显提升，医疗消费需求将持续释放。

３. 国产医疗设备技术不断突破，中国医疗器械行业对比药品成长性优国产医疗设备技术不断突破，在市场扩容和产品升级换代中持续提高市场份额。

目前我国在常规、中低档的医用电子仪器、影像设备等领域已能够完全自主研发和生产，并且近年来主要的龙头公司也陆续推出了智能监护系统、高端麻醉系统、高端彩超、全自动五分类血细胞分析仪、可降解支架、128 层螺旋 CT 等中高端设备及耗材。

高端市场以往基本被外资垄断，而现在目前国内已经形成一批具有创新研发能力的龙头企业，已有迈瑞、联影、开立、安图等国产品牌开始崭露头角，且在监护、血球等领域迈瑞医疗产品已能在国际市场拥有稳定的大量市场份额。

全球器械增速明显高于药品增速，预计该趋势仍将持续；我国医疗器械市场规模仅有药品市场的一半，与全球相比仍有较大增长空间。 

政策方面的支持：

从政策端来看，分级诊疗+鼓励国产替代+特别审批，在扩容基层医疗市场的同时，提高产器械的技术水平和市场占有率，对国产医疗器械企业构成明显利好。公司作为国内市场占有率较高的龙头企业，研发水平领先，且产品线覆盖全面，将成为国产替代的首选，在高端器械国产化的趋势中率先获益。

未来展望：

公司监护仪在全国市场的龙头地位有望进一步提升，是公司最有可能成为全球龙头的标志性产品。在国内市场中，公司以 65%的市占率占据领先优势，海外市场也正在不断追赶 GE 和飞利浦两大巨头，市场占比逐年提高，未来有望成为世界第一。

监护仪市场在国外已处于稳定成熟的发展阶段，市场增长主要来自存量竞争。国内监护仪尚未大规模普及，医院配备率仅约 30%（10 台病床床配 3 台监护仪），对比欧美发达国家 80%的配备率，市场规模仍有翻倍以上的成长空间。R7 是第一款真正打入高端领域的国产彩超。自 2006 年公司发布了中国第一台拥有完全自主知识产权的台式彩超 DC-6 以来，公司彩超产品已创造了记录，技术水平在国内始终处于领先地位。2013 年公司收购美国超声品牌 Zonare 进一步提升了在高端彩超领域的技术实力，而后于 2015 年末发布了中国第一台高端台式彩超 Resona-7，标志着公司正式进入高端彩超市场，也是国产彩超第一个真正进入高端领域的产品。

总结：

公司是我国医疗器械行业内国际化程度最高、海外市场培育最完善、国际知名度最高的企业。经过近 20 年的国际业务发展，公司产品已远销全球 190 多个国家和地区，拥有100 余个驻地直属服务站点，在多个国家设有 7X24 小时客户呼叫服务。同时，在美国、荷兰、哥伦比亚、印度、印度尼西亚等多个国家设有海外培训中心。

在全球各地的海外市场，公司均已占据一定市场地位。在美国，公司已进入约 2/3 的医院，监护仪、呼吸机、麻醉机等产品在 ICU、麻醉科、急诊科等核心科室广泛应用。在全美排名前 10 的心脏医院中，有 9 家在使用公司的产品。在英、德、法等欧洲国家的100 家顶尖教学医院中，公司为其核心科室提供高品质的整体解决方案和完善的信息解决方案。公司在一带一路沿线 15 个国家设立 20 多个子公司，参与当地医疗机构建设，帮助提升当地的医疗技术水平。对海外不同地区，公司有针对性的不同销售模式。公司在北美地区拥有专业直销团队，已与美国五大集体采购组织合作，项目覆盖北美近万家终端医疗机构。在欧洲，公司采用了“直销+经销”的销售模式，公司产品持续进入欧洲高端医疗集团、综合医院以及专科医院。在发展中国家如拉美地区，公司采用了经销为主的销售模式，建立了完善且覆盖度广的经销体系，产品进入了多家综合性和专科类医院。未来，公司计划进行国际营销服务体系升级，包括海外营销网点建设、物流中心建设等，优化、拓展公司全球网络布局、提高市场应变能力和客户服务水平。公司将集中资源加大对重点区域市场的投入，提升公司市场辐射的深度和广度、提高公司本地化服务能力。同时通过积极参与展会、培训，加大海外市场的销售，整体提升品牌的国际知名度。

国内市场行业集中度仍较低。目前我国医药行业尚未形成完全的垄断格局，对比美国医疗器械巨头称霸的格局来说，行业集中度较低，且增量空间较大，公司作为行业龙头，市场份额仍有较大的提升空间。

估值

从估值的角度来说，目前迈瑞医疗2018年44倍市盈率，以其百亿的收入规模，1600从亿的市值来说，这个估值水平并不便宜，但考虑到其行业的龙头地位，以及医疗器械公司的特殊性，这个估值水平还算是可以接受。

风险提示：本文仅仅是分析企业，判断企业价值，并不构成投资参考，仅仅是做为个人分析，投资有风险，入市需谨慎！