原标题：策略聚焦｜预期强化,慢涨延续,加大顺周期配置

A股正处于轮动慢涨期,多因素共振将持续改善基本面预期,抬升市场底线,而信用的个案风险带来的扰动有限；建议围绕周期品和可选消费板块,继续强化顺周期品种的配置。首先,多因素共振下,市场对经济恢复的预期将继续强化。海外疫苗研发捷报频传,预计接种方案落地后,明年二季度欧美经济由不均衡复苏走向全面复苏的预期更明确。美国大选不确定性基本消除,弱美元、基建、通胀预期等关键词下的“拜登交易”仍在持续。A股基本面持续好转,盈利增速回升弹性较高的工业周期与可选消费板块吸引力强。其次,本轮复苏的供给和物流恢复滞后于需求。疫情冲击带来的是供需同步收缩,而不是典型经济周期中的需求收缩主导,一旦需求企稳回升,经济可能会较快切入主动补库存阶段。这时供给和物流恢复滞后的约束下,补库初期周期品价格弹性较大。最后,本轮债市的信用的个案风险会强化信用分层,但不会导致国内信用快速收缩,更不会改变内外基本面修复的趋势,对A股的影响有限。我们判断,10月破局之后,11月A股已经进入轮动慢涨期,而顺周期板块是其间最重要的领涨主线,市场共识也将不断强化。建议围绕周期品和可选消费板块,继续强化对顺周期品种的配置。周期品方面继续推荐受益于弱美元和全球经济预期改善的有色金属,包括铜和铝,以及价格重回需求驱动的锂；化工板块中推荐化纤。可选消费方面,除了家电、汽车、白酒、家居外,可以开始关注中期基本面开始修复的酒店、景区等品种。

多因素共振下,市场对经济恢复的预期继续强化

1)疫苗研发捷报频传,海外经济恢复预期持续强化。辉瑞和BioNTech共同研发的疫苗在临床试验中有效率达到95%,Moderna的疫苗有效率也高达94.5%,两者的有效率皆明显超过FDA批准的保护效力(50%)以及普通流感疫苗的有效率(70%),过去两周的疫苗舆情不断强化海外经济复苏的预期。根据美国CDC接种计划及欧洲舆情,英美可能在明年一季度末至二季度开始大规模接种,欧陆其它国家相比要晚一个季度,明年二季度全球经济由不均衡复苏走向全面复苏的预期更加明确。

2)美国大选不确定性基本消除,“拜登交易”仍在持续。佐治亚州重新计票后仍是拜登获胜,特朗普当前翻盘几率极低,美国大选基本尘埃落定。虽然北半球入秋后美国新冠疫情明显反弹,但拜登当选背景下,市场仍对于经济复苏和通胀修复有很强的预期,美国10年期国债收益率由大选前10月份的均值0.79%上升至当前的0.91%,5年的通胀预期近期保持在1.8%的高位,美元指数则从11月2日的区间高点94.1下探至92.3。

3)A股基本面持续好转,盈利增速回升弹性较高的工业与可选消费板块吸引力强。10月国内投资与工业表现仍相对强劲,社零虽略不及预期,但服务业生产指数显示四季度服务业恢复明显加快,预计内外需仍处于持续修复区间。预计今年四季度国内经济将基本恢复至合意的潜在增速水平,明年一季度因为基数效应增速更高。在此背景下,消费信贷的周期性反弹及强刺激政策下弱美元将是驱动可选消费及工业板块跨年业绩高增的最重要支撑,预计今年四季度/明年一季度中证800口径的消费板块同比增速为40%/47%,工业板块为26%/200%。

1)疫情冲击带来了供需同步收缩,而不是典型经济周期中的需求收缩主导。本轮疫情带来了全球供、需的同步收缩,虽然中国生产端恢复较快,但全球供给仍然受制于疫情,一些上游原材料供给仍具不确定性,如Tubarao港因为疫情二次爆发,日发货量从15万吨/日下滑30%到10.4万吨/日,接近疫情爆发3月份阶段。本轮冲击下经济并没有经历典型的被动补库存阶段(惯性生产明显高于已快速下跌的需求),这意味着一旦需求企稳回升,经济可能会较快切入主动补库存阶段。

2)供给和物流恢复滞后于需求,补库存初期周期品价格弹性较大。疫情对海外供给端的影响涉及产业链的各方面。2020年9月全球可用货邮吨公里同比下降28%,可用客运座公里同比下滑79%,处于深度收缩区间,供需矛盾加剧,涨价预期相对较强,其中BDI指数从最低点的600点左右攀升到目前1100点左右,中国进口集装箱运价指数从疫情中较低的760点左右攀升到目前887点,已经高于疫情前。供需矛盾难缓解,补库初期周期品价格弹性较大,其中低库存、供给更刚性的品种价格弹性会更大,如金属制品、黑色金属冶炼、化工、纺织、汽车等行业。

首先,股市资产端直接与本轮债市信用风险关联的个股少,相关个股也并非权重股。其次,本轮信用风险的背后,主要市场是对发行人偿债意愿的担忧,不是流动性风险,更非主动去杠杆,这对债市影响较大,对股市影响主要是间接和情绪上的。再次,防风险依然是疫后恢复期的重要政策目标,根据信用事件影响规模,预计央行会通过流动性操作对冲。最后,本轮信用风险的释放会强化信用分层,但不会导致国内信用快速收缩,更不会改变内外基本面修复的趋势。

10月破局后,11月A股渐入佳境,已进入轮动慢涨期。我们再次强调2021年年度策略《慢涨“三部曲”》(2020-11-17)中的观点,这一轮动慢涨期将持续至明年二季度中,在此期间,国内基本面明确修复,海外基本面预期随着疫苗逐步落地而强化,中美博弈处于真空期,宏观货币环境偏松,政策事件密度高,市场缓慢上行。基本面预期改善不断抬升市场底线是轮动慢涨期的重要特征,投资者对顺周期板块的共识会不断增强。

我们再次强调,顺周期板块是A股轮动慢涨期最重要的主线,建议结合量价指标和事件催化,把握其中周期品和可选消费板块细分领域的机遇。周期品方面：受益于弱美元+全球经济复苏需求回暖,确定性最高、业绩弹性较大的细分领域,首推以铜、铝为代表的基本金属；此外,以锂为代表的能源金属价格回归需求驱动,行业拐点来临,值得中期关注；化工板块中,推荐底部拐点信号明确的化纤。可选消费方面,除了我们前期持续推荐的家电、汽车、白酒、家居外,还可以关注疫苗加速推进利好的出行产业链。预计国内消费今年会沿着必须消费品、本地生活服务相关消费品、可选耐用消费品以及出行相关服务消费四个阶段逐级推进。11月以来海外疫苗研发捷报频传,可以开始关注酒店、景区等中期基本面预期从底部修复的品种。

全球疫情蔓延速度和持续时间超预期；美国总统权力交接期各类冲突加剧；海外权益市场陷入第二轮大调整；国内经济复苏进度不及预期。