从今年三月份开始，每周三，我们分析上市公司。这是一件笨事，市场上几乎没有人愿意做这样的事，风险高，没收益。写到现在20篇文章，我们遇到各种事，周三晚上的电话几乎没有断过。我们不做浑水，浑水在国内没有生存空间。

分析上市公司，原意是尽可能的消除信息不对称，最大程度的还原一家上市公司，如果在这个过程中还能够帮助到投资者，让他们理性投资、价值投资，减少投机，我们的目的就达到了。希望朋友们多多支持，多多点赞，否则，最后一个为大家分析的傻瓜也会离开市场。

如果上市公司自己人都嫌弃自家公司，那么投资者最好别碰这家公司的股票。

霞客环保（002015），主营有色纤维和有色纤维混纺纱线，集研发、生产、销售、外贸进出口于一体，先后研发了20多个系列，100多个品种，被评为市级“名牌产品”和“中国环保产品质量信得过重点品牌”，“霞客牌”有色纤维和有色纱线被国家企业发展中心评为AAA级品牌。

一家看起来如此“诱人”的上市公司，无人认领，无人想要。

一、放飞自我业绩断崖式暴跌

跟外部人相比，管理层和大股东最了解上市公司经营状况。如果连他们都不看好自己的公司，这家公司未来的业绩大概率不会好。

看好不看好公司，不能只看他们怎么说，要看他们怎么做。2013年3月份，原控股股东陈建忠通过大宗交易减持814.86万股，累计套现金额5817.79万元。

于是，陈建忠的持股比例降至8.58%，而江阴中基矿业投资有限公司持股达到13.58%。由于各主要股东持股比例较低，且各股东之间未签订共同控制或一致行动协议，公司实际控制人就此消失。

没妈的孩子像根草，失去实际控制人后，霞客环保的业绩就自由落体式暴跌。

(数据来源：霞客环保历年财报制图：叶檀财经)

在陈建忠担任实际控制人这段时间，霞客环保的业绩虽然起起伏伏，但是还能够保持每年1500万至4500万的盈利，而且公司经营性净现金流大多数时间是正值。

2013年以前，霞客环保经营中规中矩。控股股东陈建忠减持当年，霞客环保的净利润就暴跌，由上年盈利1257.6万变为亏损4个亿。2014年，净利润继续暴跌，全年亏损12个亿。

与此同时，公司现金流也出现问题。2013年，霞客环保经营性现金流由流入转为流出，由净流入1.5亿变为净流出2.7亿，急剧恶化。2014年，公司经营性现金流状况仍然没有好转，净流出3.6亿。

(数据来源：霞客环保历年财报制图：叶檀财经)

3月份，陈建忠用实际行动“辞去”控股股东，截止12月末，业绩就一泻千里。——大股东对公司经营状况的确非常了解！

2013年和2014年，公司各产品的生产成本都高于销售价格，毛利都是负值。

公司的解释是：“有色聚酯纤维是公司主要产品之一，也是色纺纱线的主要原料。原生和再生有色聚酯纤维的主要生产原料分别是PTA、MEG和废弃聚酯。PTA和MEG是重要的石化产品，其价格受原油价格的直接影响。原材料价格的大幅振荡对公司生产成本控制水平提出了较高的要求，也直接影响公司的经营业绩。”

(来源：霞客环保历年财报制图：叶檀财经)

从公司各产品毛利和公司解释来看，2013年和2014年霞客环保生产原材料原油价格上涨是公司亏损的重要因素。

实际情况不然。跟2012年相比，这两年原油价格并没有大幅上涨，2014年下半年，原油价格还出现暴跌。PTA、MEG和废弃聚酯等公司生产产品所需的原材料价格走势类似。原材料价格暴跌，霞客环保各产品的毛利并没有大幅上涨，反而继续亏损，真是匪夷所思。

霞客环保三项费用飙升极大的侵蚀了这两年公司的净利润。

2010年至2012年，公司销售费用、管理费用和财富费用稳步增长，但是在2013年和2014年，费用大幅飙升，财务费用翻番，由5000万左右飙升至1.4亿。

(数据来源：霞客环保历年财报制图：叶檀财经)

二、放飞自我后不会经营了！

从上市到2012年，霞客环保实际控制人陈建忠的神经就一直紧绷，没有出现过亏损。2013年紧绷的弦终于断了，霞客环保彻底“释放”憋了近十年的经营和财务压力。

管理层当时的思路似乎是，放心大胆的亏，要是能把未来几年的财务和经营压力提前“亏掉”更好。

连续两年亏损、“如愿以偿”带上ST的帽子后，霞客环保就该收敛一点了，如果2015年不盈利，继续放飞自我，那么它的股票就要暂停上市了。

出来混迟早是要还的，霞客环保连续两年彻底放飞自我后发现一个问题：经营能力也丢了。

2015年，国际原油价格已经大幅下跌，公司产品毛利勉强转为正值，其中有色聚酯纤维毛利率升至5.58%，色纺纱线毛利率升至12.18%。扣除投资收益后，霞客环保2015年的营业利润仅6.78万。

恰巧，2014年霞客环保尽情释放自己的时候不小心累计了大量的应收账款。公司的应付账款不断累计，于是，宣布债务重组。

根据方案，普通债权人金额10万元以下全赔，超过10万元赔60.24%。查看一下债主名单，受损失最严重的还是各大银行。

由于重组，2015年霞客环保营业外收入高达2.9亿，直接导致公司当年净利润飙升至1.09亿。这办法，太管用了！

(来源：霞客环保2015年财报)

第二年，没有营业外收入支撑，霞客环保立刻显露原形。2016年，公司营业收入下降3.42%，而营业利润亏损4062.77万，净利润由盈利1.09亿暴跌至亏损4124.19万元。

现金流状况全面恶化，2016年经营性现金流净流出4776.22万，投资性现金流净流出2004.36万，就连筹资性现金流也净流出849.58万。三线现金流全部流出，公司资金急剧消耗，货币资金由2015年的1.29亿暴跌至2016年的2652.6万。

在年底前，原控股股东陈建忠再次瞅准时机减持股票。2016年12月份，陈建忠通过大宗交易减持1200万股，累计减持金额9387万。

业绩一差，陈建忠就减持股票——真是了解公司经营状况！

三、不会经营了咋整？自己玩儿！

管理层失去了经营能力，又要一定的经营业绩，怎么办？自己跟自己玩，业绩在自己人这里完成内部循环。

2015年，公司业绩飙升的背后，除了要注意非经常性损益以外，投资者还需要注意日常经营活动中，客户和供应商集中度非常高，上市公司跟子公司之间存在大量的关联交易。

从2015年到2016年，霞客环保对前五大客户的销售额由54.12%攀升至65.10%，公司对前五大供应商的采购由72.6%略降至59.37%。公司严重依赖前五大客户和供应商，公司对上游和下游的溢价能力受限。

(来源：霞客环保2015年财报)

在前五大客户和供应商中，霞客环保与子公司有严重的关联交易。

针对公司关联交易，霞客环保解释称：“公司破产重整后轻装上阵，主要以轻资产的模式开展业务，为保证原公司产能顺利过渡，保持公司正常经营，充分发挥公司的品牌和市场优势，故与关联方签订产品购销合同和委托加工协议。”

问题是，从2015年到2016年，霞客环保对关联方的销售比重大幅增加，占销售总额的比例由41.26%飙升至56.64%。这种状况，不是“保证公司产能顺利过渡”，而是变得更加依赖子公司和关联交易。

(来源：霞客环保2016年财报)

关联交易背后，典型的是滁州霞客和黄冈霞客，既是客户，又是供应商。什么意思呢？霞客环保从这两家子公司采购色纺纱线中化纤及大化纤纯涤产品，然后上市公司再把这种产品卖给子公司。

(来源：霞客环保《关于深交所2016年年报问询函回复的公告》)

看明白没？霞客环保所谓的“以轻资产模式开展业务”战略，就是空手套白狼：子公司生产了商品卖给你，然后由从你这里采购同样的商品卖出去。

为什么？！子公司完全可以自己做的事情，为啥需要你上市公司再参与一个环节？为了增加成本么？霞客环保需要为这种多此一举的做法给出一个正当合理的解释。

轻资产业务模式自欺欺人。空手套白狼手法“套到”外部企业，算你本事，套自己人套投资者，早晚自食其果。

四、自食其果：听话买货就不付款

有些上市公司千方百计的隐瞒信息，他们就一个理念，让投资者知道的消息越少越好！霞客环保不想让投资者知道太多公司经营信息。

比如，为投资者考虑的上市公司，会直接公布前五大客户、前五大供应商和前五大欠款方的具体名字，而为自己考虑的上市公司只写“第一名、第二名……”。

霞客环保对公司的经营信息，能藏就藏，能掖就掖，只有等到监管机构问询了才会进一步公布信息。

这两年，霞客环保如此规模庞大的关联交易，投资者肯定要看一眼这种关联交易是不是合理、健康不健康，角度之一就是子公司的应收账款。正如所料，霞客环保在年报中不会是轻易公布这些信息的。

幸好，监管机构也注意到了这些问题，发了问询函，霞客环保这才扭扭捏捏的公布：“报告期内期末余额前五名应收账款中第一名滁州安兴、第二名滁州霞客和第三名湖北黄冈为公司的关联法人。”

看到没，霞客环保业务中包括大量关联交易，从子公司采购商品，再把同一种商品卖给子公司，而子公司却不太乐意出钱！这是霞客环保关联交易的一个后果。

另一个后果是，公司库存管理混乱。

2016年，霞客环保色纺纱线产品的期初库存1720.29吨，生产10292.8吨，销售6981.46吨，理论上年末库存为5031.63吨，而霞客环保账上显示的是2365.69吨，二者相差2665.94吨。

有色聚酯纤维产品的期初库存4084.59吨，生产39865.99吨，销售33119.94吨，理论上年末库存为10830.64吨，而霞客环保账上显示的是8243.9吨，二者相差2586.74吨。

(来源：霞客环保2016年财报)

在轻资产模式下，子公司把生产出来的商品拉到霞客环保这里，然后拉回去卖掉。这种操作增加了公司库存盘点的难度。无法理解，不可原谅。