投资时应做到多元化证券投资管理

1952年3月，正当刚大学毕业的沃伦·巴菲特开始为父亲的证券经纪公司工作的时候，《金融杂志》（JournalofFinance）上发表了一篇题为《证券选择》的文章。文章的作者是芝加哥大学（UniversityofChicago）的研究生哈里·马科维茨（HarryMarkowitz），文章不长，只有14页。从学术杂志的标准看，文章也并未引起轰动，总共4页文字（其余的全是图表和数学公式），3篇引用文献，然而这篇小文章却在今天获得了开创现代金融的美誉。

从马科维茨的观点看，要解释一个简单的原理，即回报与风险的密不可分性，是一件简单的事，用不着长篇大论来解释。作为一个经济学家，他认为有可能将二者的关系从统计学的层面进行有效的量化，从而决定获得某种回报所需的风险程度。在这篇文章中，他提出了支持这一结论所涉及的计算。他认为没有哪一个投资者能够只承担低于平均程度的风险，而获得高于平均水平的回报。

马科维茨事后说：“我被风险与回报同时存在这样一个观念深深打动。”尽管今天这一原理看起来是不言自明的，因为我们已对投资学进行了学习，但在20世纪50年代，这是一个革命性的理念。在此之前，投资者对证券管理或对风险的概念很少去想。如果某位券商认为某种股票价格要上涨，他就将它买下，并不做其他考虑。证券投资是建立在偶然性的基础之上的。

这使马科维茨感到迷惑。他认为相信高回报低风险是非常愚蠢的。为了澄清他的观点，马科维茨修改了他称之为“有效前沿”的说法。

他解释说：“作为一名经济学家，我可以画一条曲线，其中一个轴代表预期回报，另一个轴代表风险。”所谓有效前沿就是沿着左边底轴向右上端画一条线，这条线上的每一个点都代表预期收益与相关水平风险的交叉点。最有效的证券投资应该是在某一水平的证券风险上产生出最高的回报。最无效的证券投资是将投资者暴露于一定水平的风险之中又没有相应的回报。马科维茨说，投资券商的目的是将证券投资与投资者所能容忍的风险度相匹配，并尽量限制或避免低效证券投资。

1959年，马科维茨基于他的博士论文出版了第一本书《投资组合选择：有效多元化投资》（PortfolioSelection:EfficientDiversificationofInvestment）。在书中，他对风险进行了更加全面的描述。他解释道：“我用标准偏差作为风险尺度。偏差（方差）可以被视为距离平均值的远近，距平均值越远，风险越大。”

根据马科维茨的定义，我们可以将证券投资风险的大小视为所有投资个股平均方差的权重，但这个定义忽略了关键的一点。尽管方差为某一个股的风险提供了度量方法，但两个方差的平均数（或100个方差的平均数）却不会告诉你2个或100个股票投资组合的风险，所以马科维茨所做的是找出了决定所有证券投资风险的方法。许多人认为这是他最杰出的贡献。

基于广为接受的权重和方差公式，他将这个总体个股平均方差的权重称之为“协方差”（协变性）。协方差衡量的是一组股票的走势。协方差高，两只股票沿着同一方向移动；相反，协方差低，则表示两只股票的走势相反。按照马科维茨的观点，证券投资的风险不是个股的方差值，而是所有持股的协方差值。众多股票朝着同一方向移动得越多，将来受经济波动的影响在同一时间内下挫的机会就越大。同样道理，如果个股的价格朝不同方向移动，由这些风险股组成的投资组合可能反而是一种保守的选股方式。马科维茨说，不管怎样移动，多元化是解决风险问题的答案。

按照马科维茨的观点，一个投资者应遵循的合理行动顺序为：首先找出他能够轻松应对的风险水平，然后建立起有效多元化的低协变性股票投资结构。

马科维茨的书，如同他7年前发表的具有独创见解的论文一样，出于现实原因而为投资专业人士所忽略。