新版“普五”将在19年6月左右上市，预计成交价将逐渐提升至900-1000元以上。据糖酒快讯，公司在19年3月的经销商大会上发布了新版普五（第八代普五），19年全年公司普五投放计划为15000吨，其中老普五（出厂价789元）占比56%，5月份后将停产，珍藏版普五（出厂价859元）将作为过渡产品推出，占9%，新品普五（出厂价约在879-889元）将在6月份上市，销量占比约35%。在提升价格的同时，新普五在包装、酒质、防伪三方面也进行了全面的提升。

我们预计公司提价大概率成功，批价和成交价有望提升50-100元以上：

1）根据茅台公司公告，19年茅台酒投放计划在3.1万吨左右，较18年仅仅微幅增长，在茅台缺货的情况普五为唯一的替代品，需求有望上升。

2）茅台终端成交价在1800元左右，即便普五终端成交价至900元-1000元以上仍然具有极高的性价比。

3）春节普五放量的情况下终端成交价逐渐下降至860-900元，而据公司经销商大会，19年下半年新普五配额仅5250吨，同比大幅下降。

4）公司招商和布局万店工程，渠道下沉有望扩大消费群体提升需求。因此，在供给减少、茅台缺货、普五需求提升的情况下我们预计公司提价大概率成功，渠道能够顺价销售，终端成交价有望提升至900元以上甚至1000元以上。

推出新版普五，拉升价格区间缩小与茅台差距

未来方向：

挖掘公司深厚历史底蕴推出 501 五粮液，布局超高端领域

长期以来，公司在超高端酒领域一直缺乏较为成功的产品。而茅台接连运作出年份酒和生肖酒两款超高端产品系列，迎合了超高端消费者的需求，且年份和生肖均逐渐成为茅台自身的专属IP，我们预计茅台年份酒18年在400吨以上，生肖酒在2000吨左右。

而其他酒企的跟风效仿产品基本无量，茅台在超高端领域几乎一家独大。公司近几年虽然推出了“新时代 国运昌”等几种超高端产品，但该类产品缺乏独特性，任何一家酒企均可以推出类似超高端产品，也并未形成自身专属的IP。挖掘公司深厚历史价值推出 501 五粮液，创新营销模式推出“缘定晶生”五粮液

挖掘公司深厚历史底蕴推出超高端新品“501”五粮液，拔高品牌定位。据公司19年3月经销商大会，公司近期推出了超高端新品501五粮液，包括明池酿造和清池酿造，限定在501车间、限定窖池和限定匠人，预计后期会逐渐推出503、505系列。

渠道是关键：

公司渠道控制力较弱仅依赖品牌力自然动销，粗犷的大商分销制已不适合公司未来的发展趋势。

据微酒，白酒行业自90年代开始市场化改革后，渠道模式大致经过了三轮变革，

1）90年代，多数酒企从最早的依赖各省市的糖酒公司逐渐转变到经销商制（大商VS小商制度）；

2）2000-2012年，厂商合作模式逐渐成形；

3）2013年至今，经过调整期后，部分酒企开始实行厂家直控模式。

不同的渠道模式也有不同的优劣处，但总体来说，渠道模式的多次变迁使得厂家管理触角不断向前推进，拉近与消费者的距离。而五粮液在目前大商销量占比仍旧过高。

据酒食汇，18年公司高端酒配额20吨以上大商占比在3成以上。在白酒发展的黄金十年，大商凭借其雄厚的资金实力，较强的营销能力和较高的忠诚度，帮助五粮液迅速覆盖终端网络，对于五粮液的发展起到关键的作用。但目前来看，大商议价权过高，在产品推广和定价等方面以自身利益为重，导致五粮液对渠道和终端的掌控力较弱，依赖品牌拉力自然动销。这种粗犷的渠道模式已不再适应公司以及行业未来的发展趋势。

大商为追求迅速回款提升资金周转效率往往低价甩货，普五价格提升速度缓慢。

2016年以来，白酒行业出现明显复苏，但据国酒财经，普五一批价提升速度明显低于茅台，普五一批价从16年初的620元提升到了19年4月的830元，上涨了34%，而茅台一批价同期则上涨了126%。我们认为主要原因为两点：

1）大商配额更高，更加追求资金周转效率，通过低价出货虽然毛利率更低，但是由于周转率提升，仍旧可以维持一个较高的ROE。而且由于大商资金量大，对资本回报率的要求也较小资金量的小商更低。

2）五粮液厂家迫于短期收入目标考核的压力，对经销商回款速度要求较高，进一步加剧了大商的资金周转率压力。

因此普五的批价提升速度较缓慢，为了维护品牌地位，只能通过提升出厂价倒逼批价提升，使得公司渠道一直处于价格倒挂或者微利的状态，而这对于小商而言，厂家提出厂价提高了其成本，大商低价甩货压低了其收入，这对于公司的经销商结构优化造成阻力，公司只能依赖大商销售，构成了一个死循环，导致公司多年以来渠道改革几乎无太大进展。

未来发展方向：

渠道模式向小商+专卖店模式转变，有利于提升公司渠道控制力。17年以来， 公司相继推出了两大改革措施：

1）据酒食汇，17年开始新一轮招商，新进入的经销 商大多为3-4吨的小商。18年大商销量占比由16年的40%下降到30%左右。

2）推出 “万店工程”，重启了专卖店建设布局空白市场，据公司经销商大会，至18年底， 专卖店数量已达1300余家，19年会继续推进建设。

通过茅台的发展历程可以看出， 小商制+专卖店模式是比较适合高端酒的渠道分销模式。

以终端为场所进行线下精准营销，推进营销组织变革和销售团队建设实现直控 终端。公司万店工程的另外一个重要措施是筛选出社会化终端店，并按照万店工程 的标准进行打造上万家高质量终端店，据18年五粮液1218经销商大会，至18年底， 公司已经纳入了近1.5万家的核心终端店，初步完成了“五粮液终端酒王俱乐部” 的建设，我们预计19年底将建成全部核心终端俱乐部。

19年公司加快信息化建设，助力渠道变革。以洋河为例，据洋河官网、微酒，为更好配合渠道深度分销，洋河03年就开始了信息化建设，12年和17年相继推出SAP—ERP系统和SFA（销售能力自动化）系统，初步实现营销系统数字化，大大提升了厂家对经销商、销售人员、终端门店的管控力度。

掌握大数据也能让洋河对消费者行为进行分析和分类，从而推进精准营销。据微酒，五粮液17年底与IBM签署战略合作协议开启信息化建设进程，18年五粮液确立了营销数据化的整体规划，着手建设数字化物流、全渠道互联网、大数据营销决策三大平台，19年公司将以三大平台为基础进行营销结构改革。参照洋河信息化建设对渠道的优化，我们认为五粮液数据化建设和渠道变革相吻合，有望提升公司对经销商和终端的控制力，有望重塑公司渠道体系。

估值与风险

估值水平：目前的在蓝筹类个股，特别是白酒类个股，经历了长时间的上涨，估值水平都已经在历史中枢以上的区域，显然不符合保守投资的选择标准。

风险提示：渠道扩张不及预期，批价提升幅度不及预期，宏观 经济下行风险，行业竞争加剧，食品安全风险