医药研发领域一直都是我们关注的重点，特别是在仿制药带量采购政策推出以后，新药的研发就更加显得重要了，医药企业要生存，要发展，就必须要有研发的支持，要有新产品的不断上市，原来的仿制药路线已经不具有持续性。在医药研发外包领域我们前面分析过药明康德，今天来分析一下另一个重要公司-康龙化成。

医药研发外包领域的另一个重要公司——康龙化成

公司概况

基本情况

康龙化成新药技术股份有限公司，成立于2003年，是国际领先的生命科学研发服务企业。公司使命为“以最高水平的研发服务，帮助合作伙伴们成功开发新药，为人类健康贡献康龙化成智慧。”经过十多年的快速发展，康龙化成打造了全方位的药物研发一体化平台，贯穿合成与药物化学、生物、药物代谢及药代动力学、药理、药物安全评价、放射标记代谢、14C微量示踪物及加速器质谱对示踪物的检测、工艺研发、GMP生产及制剂研发服务等各个领域，提供包括苗头化合物探索与靶标验证、先导化合物优化、临床前候选药物筛选、新药临床开发和新药上市申报等一体化服务。康龙化成在中国、美国、英国均有运营实体，拥有6000多名员工，一流的人才队伍，高质量的研发服务，获得了业界的广泛认可，与北美、欧洲、日本和中国的各医药公司/机构保持着长期、稳固的合作关系。

股权结构

公司的实际控制人为创始团队,Boliang Lou、楼小强和郑北三人合计持有28.58%的股价，为实际控制人，技术背景深厚，为公司的长远发展提供重要保障。

主营业务

康龙化成(北京)新药技术股份有限公司为全球制药企业、生物科技研发公司及科研院所提供跨越药物发现、药物开发两个阶段的全流程一体化药物研究、开发及生产CRMO解决方案,致力于帮助合作伙伴在新药发现、开发和商业化方面取得成功。自成立以来,公司一直专注于小分子药物研发服务,构建了独特的药物研究、开发及生产CRMO服务平台,业务涉及实验室化学、生物科学、药物安全评价、化学和制剂工艺开发及生产和临床研究服务等多个学科领域的交叉综合。

CRO行业的发展路径

CRO（合同研究组织）起源于20世纪70年代的美国，经过约40年的发展，已经成为医药行业创新研发的中坚力量，mnc和biotech公司产品早期开发，临床研究，合同销售和代工生产等方面都至关重要。

公司地位

康龙化成于 2019.1.28 IPO，作为全球市场份额排名第三的医药 CRO 公司（药物发现环节），不断突破拓展服务领域，旨在提升发展天花板。基于 CRO 行业本身分散度比较高，特别是往临床阶段（更大的市场）的拓展有助于提升客户粘性和公司天花板，成为药物发现医药 CRO 的关键拓展方向。公司短中期核心看点：基于实验室化学业务的导流，生物科学、CMC/CMO 业务加速拓展，也构成公司业绩增长的核心。

行业本身的分散度比较高，特别是往临床阶段（更大的市场）拓展，提升客户粘性和公司天花板，成为药物发现医药 CRO 的关键拓展方向。

未来发展方向

1. 短中期生物科学、CMC 业务加速拓展，中长期看，临床服务、大分子业务拓展提升远期空间。在康龙化成的业绩构成中我们也可以验证这一点，截止 2018 年，其“药物发现与研究”业务的收入和毛利占比分别达到 62.9%、80.3%，是目前公司最主要的业务；即便是这样的市场地位，其业务结构也在发生着快速的变化，特别是在生物科学、CMC（向 CMO）、安全性评价、临床试验服务领域，公司都在进行快速的结构调整或布局，这在给公司管理带来挑战的同时，也是公司拓展服务能力边界、提升全球化竞争力的必由之路，能否持续沿着这条路径拓展，也是我们跟踪这家公司核心需要判断的。

2. 药物开发与生产业务：从 CMC 向 CMO，从临床早期向临床后期的服务拓展。CMC业务主要包括工艺研发及生产、稳定性研究、销量 GMP 标准的 API（原料药）和早期临床用药物样品制备、关键中间体制备等。预计 CMC 业务的收入占比超过 20%，未来三年其收入占比有望快速提升，2020 年收入占比有望超过 25%。从业务发展阶段看，有望从临床 II 期前的项目向后延伸到临床后期，成为公司最具规模性的业务。

未来的弹性：

通过业务的比较，可发现康龙布局明显处于早期，也体现了其未来可能的业绩弹性。CRO+CMO的拓展是临床前化学CRO公司发展路径中经常采用的，我们认为主要基于两方面的考虑：

1）化学研究的导流，拓展提升客户粘性；

2）改善商业模式，提升规模性效应（临床前实验室业务更多是依赖人工）。

我们对康龙化成目前 CMC 业务和药明康德的 CMO/CMC 业务比较可以发现，同样是由药物发现的项目起到一定的导流或者客户资源积累而来，康龙化成的业务发展阶段相比药明康德明显处于相对早期的阶段，从人才储备、项目储备、产能搭建等方面看和药明康德的核心子公司合全药业相比还有一定的距离，当然，这也是未来康龙化成未来可能的弹性业务点。

竞争优势

1. CRO 赛道方兴未艾，公司增量空间可观：

由于新药研发费用持续扩增以及研发难度不断加大，CRO 型企业在创新药物研发系统中的重要性愈加显著，叠加近年我国对创新型医药企业的大力扶持，譬如科创板推行对寻求 CRO 服务意愿较高的初创型药企的敦促作用，预期国内市场在未来几年也将迎来又一轮需求增势，我们看好公司所处 CRO 赛道发展前景。2018 年，国外业务收入占公司营收比重高达 87.6%，表明公司在国际市场已经获得广泛认可，随着国内市场放量推进，公司未来增量空间可观。

2. 产业链上游稳妥，下游扩张，市占率持续提升中：

公司上游供应商采购额除关联方外占所采购成本类别比重不超过 6%，不存在过度依赖于某一供应商的状况，下游客户数目庞大，前五大客户销售额持续上升的同时占总营收比重下滑，可见公司的各类型客户都在持续扩张中。公司营收增速位于全球领先水准，市占率持续上升， 2017 年达 1.7%，其中药物发现服务位列全球第三，在国内外包市场居于第二位，具有较强竞争水平。

3. 开放式、全流程、一体化的研发服务平台：

具备全流程一体化药物研发生产 CRMO 服务能力的公司可以为客户提供针对各领域、各靶点的大规模化合物设计及合成服务，并附加提供客户后期所需高质量和高效率的药物开发服务。

4. 客户壁垒高，独特的业务发展模式增强了客户粘性：

从早期药物发现阶段建立起的合作关系使公司深刻理解在研产品（作用机制、安全性和疗效、 DMPK 等），利于巩固前期培养的客户，建立长期的合作关系。目前全球前 20 大跨国药企中有 18 家为公司的客户，大部分公司已成为公司的长期合作伙伴；目前公司业务已覆盖了超过500 家以上的制药企业、生物科技研发公司和科研院所。

5. 拥有强大人才储备，建立全球顶尖团队：

公司在技术人才队伍和核心管理队伍上面均具有领先的优势。公司目前有近百名海外及国内的专业博士及博士后作为业务带头人，分布在公司各条业务线和研发部门中，并培养了 700 多名技术主管和项目负责人。目前公司员工 5166 名，约 80%为技术工人。

估值

从目前的静态估值水平来，公司的估值水平并不便宜，当然整体上医疗服务行业的估值都比较高，但也不能就此认为公司估值是合理的，即使是公司有一定的竞争力，也不能给过高的估值。

风险提示：核心技术人员流失风险、行业监管政策变化风险，项目拓展不及预期，环保和安全生产风险，国际贸易摩擦及汇率波动的风险。