原标题：2020年白酒板块“稳”字当头,年底布局机会显现

随着近期酒企经销商大会相继召开、酒企春节打款政策、来年战略规划及目标相继出台,明年白酒板块基调逐步明确—“稳”字当头,预计2020年酒企重点为进一步拓展渠道、控库存、稳价格,制定的年度目标也将以夯实基础为前提,设定较为理性,达成概率高。

高端酒：以茅台为首的高端酒将以“稳”为主,做到稳中有进,“稳”字奠定了明年白酒板块的主基调。虽然高端酒业绩增速预计将略有下降,但将实现高质量发展,预计2020年茅台业绩增速约为10%-15%(不提价基础上),五粮液业绩增速约为15%。

一、2020年的3.45万吨中,计划量主要用于以下方面：1)继续按照“不增不减”的原则,与经销商签订合同；2)按照“扁平化”的思路与要求,安排商超、电商、团购计划,大幅提升自营规模,原则上要成倍增长；3)海外将安排2000吨；4)至少80%的酒,要在前台卖。二、春节前投放的7500吨茅台酒中至少有6000吨将投向社会渠道,兼顾电商和商超渠道,团购和其他方面春节前不作安排。三、渠道布局方面：1)明年上半年将成立新的电商公司,持续优化自营体系；2)要狠抓窗口建设,重点是加强机场、高铁专卖店的管理；3)公司将以商超、电商、团购等渠道为重点,加大直销投放力度,着力填补空白市场、减少中间环节,真正实现新老渠道错位发展。四、将加大43度喜宴茅台酒在北京、江苏、浙江、山东地区投放力度,争取两年内翻番。

据渠道调研结果显示：近期主要城市批价稳定在2400-2450元左右,较前期略有回升；库存方面,经销商反馈已陆续到货,但库存仍较为紧张；春节打款政策方面,12月12日公司已开始提前执行明年一季度共计7500吨的一季度量(与去年同期持平),明年一季度预计直营占比有望得到明显提升,利好业绩表现。

直营放量,预计明年公司将实现稳定增长。在公司不断加大监管力度(近期公司已取消多家经销权,预计明年经销商配额将不足1.7万吨)、直营渠道逐步梳理、节前放量的背景下,预计春节期间茅台批价较为稳定。此外,我们认为茅台短期提价概率较低,主要原因：1)明年茅台酒放量(增长8%以上)+结构升级+直营渠道理顺+自营渠道大幅提升已能保证公司业绩,公司业绩确定性较强,预计利润增速将高于收入增速；2)公司表示明年为基础建设年,要“居安思危,行稳致远”。综上,基于不提价的前提下,我们预计明年公司有望实现10-15%左右的增长,利润增速将高于收入增速。

一、2019年业绩情况：1)预计19年收入超500亿元,20年产品市场投放保持5-8%的增长；2)在清理低附加值酒的前提下,系列酒收入增长了34.3%,具体来看,总经销商方面,去年及今年共计清退116个品牌,未来产品价格跑道会更清晰。二、2020年工作总基调：坚持稳中求进基调；进一步深化补短板、拉长板、升级新动能；以价格稳定提升为核心；强化品质、强化管控、强化数字化转型；三、2020年工作具体思路：1)品牌建设是我们企业工作的核心；2)坚持品质至上是五粮液高质量发展的制胜法宝； 3)持续推进产品结构升级(加快8代更替、501超高端新品将于春节前后推出、80版五粮液将进一步升级、39度五粮液要走独立行情等)；4)尽快补强计划、配额和发运的短板(加强对发货的管理,按月打款、按月发货；计划量与经销商能力相匹配；加大对于企业团购渠道的投放量；提升物流配送能力,推动总仓-经销商-终端的转变,优化分仓布局)；5)建立五粮液“预算-授权-费控-稽查”市场费用管控体系；6)坚定不移的持续推进数字化转型；7)深化控盘分利(货物盘、价格盘、需求盘、渠道盘、秩序盘、服务盘、融资盘)。四、后百亿目标：保持结构性繁荣的长周期基本判断,行业进入了弱周期,高端白酒行业仍然面对结构性的发展机遇。稳中求进是工作主基调。未来随着公司产能提升、产品结构提升、数字化转型加快及改革红利释放,公司有望实现稳定发展。

据渠道调研结果显示：目前五粮液批价约为900-920元,近期市场价格出现波动主要原因为：除了受到淡旺季变动外,少部分商家计划量与能力不匹配导致部分货通过流通批发低价销售,或者商家资金出现问题等异常亦导致价格波动,目前窜货已基本处理到位,价格再次下降概率较小；春节打款政策方面,11月开始打款,但不强制经销商打款40%,按实际需求进行打款,目前打款已结束,各地区普遍反馈已到货。

2019年公司收入稳超500亿元,预计明年收入增速为15%。受益于清理低附加值产品,系列酒品牌形象得到明显提升,渠道活力逐步释放,2019年系列酒收入实现34.3%的增长,考虑到19年高端酒收入有望实现超20%的增长,公司收入稳超500亿。渠道方面,明年传统渠道不增量,团购将成为新的消费增长点。此外,公司表示2020年产品市场投放将保持5%-8%的增速,同时考虑到八代五粮液出厂价提至889元,预计明年收入增速约为15%,利润增速高于收入增速。

汾酒在次高端酒竞争加剧的大环境下仍实现了高速发展,在高速发展中出现的问题预计明年将逐步得到梳理,青花系列有望实现放量。

1)汾酒省内外销售占比达到 44:56,发展到了历史最好水平,中高端产品销售占比达 66%；2)来年工作重点：增量、存量全面发展,汾酒营销再出发,新的一年,要强化营销不动摇,保存量,求增量；3)市场布局：稳固北方核心大本营市场,大力开拓长江以南市场；4)产品规划：2020年青花20、30实现双10亿的增量,总体突破50亿大关,玻汾将稳中有增。

据渠道调研结果显示：河南地区今年青花20批价在300-320元左右,目前为300元左右,近期批价下降主要原因为部分经销商现金流紧张导致抛货现象产生,终端动销较好；青花30经提价后,目前批价约为550元,部分地区价格存在倒挂现象；玻汾全年批发价较为稳定,预计明年价格将从50元/瓶提升至55-60元/瓶；库存方面,12月库存较小；春节打款政策方面,12月下旬开始春节打款,预计打款比例约为30-35%。

青花放量迭加玻汾稳增长,明年业绩可期。汾酒作为老四大名酒之一,拥有深厚的历史文化底蕴,随着国改措施逐步落地、业务框架更为清晰、关联交易基本消除,汾酒复兴动力强劲。此外,近年来汾酒采取“抓两头、带中间”策略带动青花、玻汾实现高增长,今年青花20实现放量,青花30实现控量挺价,而玻汾终端铺市率也达80%,此外,今年公司收回带“汾”字产品实现品牌瘦身,在公司提出明年目标为：青花系列收入将从30亿元增长至50亿元、玻汾稳中有增的背景下,公司有望延续高速增长态势。随着集团酒类资产全部装入上市公司、渠道变革稳步推进、省外开拓成效显着,汾酒品牌未来有望持续做大做强,考虑到明年青花系列将实现放量、玻汾稳中有增,预计收入增速约为20%。

井贡及今世缘均希望在省内实现精耕深度化、省外通过高端产品进行区域突破,其中今世缘表示明年主导产品将实施“控价分利”模式以建立有竞争力的价格利益体系。

1)2019年古井贡酒收入规模突破100亿元,其中,古井贡酒年份原浆系列产品销售占比达到80%以上；2)公司将通过落实“三品四精”的战略方向来支持200亿收入目标,具体来看,三品为品质(2020年1月,3200亩酿酒区将动工,其中古井贡酒65度原酒可达21万吨,储存能力可达50万吨)、品牌(在“五化、六工程”下实现品牌创新、落实品牌复兴工程)、品行；四精为市场定位(实现一个高端、次高端化、一个全国化)、销售过程(统筹省内、省外、国际三大市场以及长三角,京津冀等国家战略区域市场,重视三通工程)、费用管理、精气神及战斗力要精。

据渠道调研结果显示：目前公司产品价格均超200元,产品结构实现提升,具体产品价格方面,公司要求新古8成交价不低于260元,计划明年下半年在挺价的基础上进入流通市场；古20要求成交价为520元,实际成交价仍未到目标,仍以团购为主。在古8及古5在省内的地位持续巩固、古16及古20顺利实现控货挺价的背景下,公司明年发展空间较大；库存方面,安徽地区库存较去年同期低,渠道压力较小；春节打款政策方面：12月20日开始打款,预计打款比例高于55%,目前渠道回款情况较好,春节有望迎来开门红。

2019年古井贡收入突破100亿,下个5年目标200亿。古井贡酒采取高举高打策略,近10年均保持高费用投放,品牌力提升迅速,随着省内地位强化迭加品牌价值提升,费用率有望逐步下降。产品方面,省内市场未来百亿可期：2019年古井贡酒省内收入占比约为60%,同时古井贡通过三通工程逐步打破不平衡,争取做到安徽105个县区市场县县过亿,其中古井献礼版、古5在下沉过程中起到重要作用,而300-500元价位带的古16及古20市场接受度良好,增长情况良好；全国化方面,古井贡正通过大商制逐步实现“3+5”全国化布局,招商不断加速,目前河北、江苏、山东等地拓展较为顺利,公司有望实现泛全国化布局。

会议要点：

一、回望2019年：1)主导大单品效应显现,三大品牌主导产品实现销售占比90%以上；2)品牌力得到提升；3)区域质态提升明显,2019年度预计销售亿元以上办事处计20个、1-11月份新增签约客户200余家,省外累计客户超过400家、1-11月份渠道建设增长超2倍、7个A类周边重点省份市场实现销售占比超六成。二、2020年基调：“稳中求进,好中求快”。三、产品方面：1)按照“强化布局新V系,做广做强老K系,战术补充新K系、雅系”的产品策略,清晰品牌定位；2)老K系列将率先实现大单品化；3)实现“V9做形象、V3做销量、V6做补充”差异化产品布局；4)注重新K系·雅系高端喜庆消费群体的延伸开发；5)今世缘品牌方面,省内将采取“全面主销典15、重点布局典20、战略储备典30”战略,省外将采取“典18树形象、典12做销量、典6抢份额”战略；6)公司将通过“控底价、降促销、控库存、管价格、提利润”方式推进渠道三化建设水平,有序导入主导产品“控价分利”模式。四、市场方面：1)省内将促进精耕深度化,加大苏南、苏中县区市场培育；2)省外市场目标翻番,国缘、今世缘双品牌运作,要促进突破板块化。

据渠道调研结果显示：目前四开批价及终端价分别约为385、400元,实现顺价销售,考虑到相关政策,预计终端利润超25元/瓶,渠道利润较去年同期高；库存方面, 12月初库存仅为半个月；春节打款政策方面,12月中旬开始打款,预计打款比例为35%左右,公司取消了往年现金打款有2个点返利的政策,转为设置转盘摇奖以压缩渠道费用、加强价格管控。

公司“新五年”首年表现优秀,完成全年业绩目标概率大。产品方面,2018年以来公司相继发布国缘V3/V6/V9“清雅酱”高端新品以布局高端市场,产品结构升级思路明晰,今年国缘系列渠道动销良好,省外导入顺利,公司产品结构实现稳步升级,2019年前三季度百元以下出厂价价位带产品实现负增长。渠道方面,2019年公司将原有的“2+5+N”的渠道策略调整为“1+2+4”,前三季度省内实现多点开花,南京及徐州地区收入高增,省外销售收入同比增长95.97%,省外市场表现亮眼。在公司坚持“品牌+渠道”双驱动、省内市场持续下沉,国缘团购渠道表现亮眼、省外市场实现突破、竞品进行调整的背景下,今年公司实现收入增长30%,利润增长25%的目标概率极大,公司“新五年”首年表现优秀。

明年酒企业绩目标预判：相较于上一轮周期,本轮白酒周期呈现以下特点：主力消费人群为大众消费人群,消费基础较为扎实使得消费场景风险较小；酒企普遍加强对库存管理,渠道库存周期性减弱使得库存风险较小；在宏观经济增速放缓、白酒行业规模不断增长且基数较大的背景下,行业整体增速或将放缓结构化分化显现。通过复盘近年来酒企完成业绩目标情况来看,本轮周期中酒企制定的业绩目标更为理性,达成目标概率更高,2019年主要酒企均较好的完成了年初制定的业绩目标,其中茅五集团收入超千亿,古井贡酒、汾酒、顺鑫农业收入超百亿,汾酒完成三年业绩考核目标,在高基数背景下,明年酒企在制定业绩目标时将更注重“稳”,制定的目标将更为稳健,增速较低的业绩目标利于酒企长期发展。

投资策略：明年春节提前,酒企已进入春节备货状态,库存水平、回款动销情况及来年业绩目标为酒企近期重点关注指标。库存方面,目前大多数酒企库存水平较去年低,因此年底库存压力预计较小；回款方面,主要酒企回款情况均较为正常,但考虑到2019年春节基数较高,增长预期不宜过高。我们认为虽然明年酒企业绩增速将小幅下降,但仍能实现高质量增长。目前高端酒及具有增长势能的区域酒估值具备较高性价比,且板块有望迎来密集催化期,已到年底布局时点,相关标的：贵州茅台、五粮液、泸州老窖、古井贡酒、山西汾酒等。

风险提示：宏观经济下行风险、食品安全风险、渠道动销情况不及预期。